Chương 2Phương pháp phân tích chứng khoán

Giới thiệu Chương 2

Có rất nhiều phương pháp phân tích chứng khoán được trình bày trong các giáo trình phân tích đầu tư. Mục tiêu của những phương pháp phân tích đầu tư là nhằm tìm ra một phương pháp chuẩn hóa trong việc đánh giá cơ hội đầu tư. Tuy nhiên, những phương pháp phân tích truyền thống đã bộc lộ nhiều hạn chế trong việc diễn giải sự kết nối giữa các phân tích vĩ mô đến thị trường chứng khoán.

Đầu tiên, chúng ta sẽ phân tích các vấn đề trong phương pháp phân tích truyền thống theo mô hình top-down⁵. Phương pháp phân tích cơ bản có một nền tảng lý luận chặt, tuy nhiên lại không đưa ra quy trình chuẩn hóa để những phân tích có thể diễn giải chi tiết tác động của thông tin vĩ mô đến thị trường chứng khoán. Đằng sau sự thay đổi trong lãi suất hay lạm phát là những tác động đa chiều và không rõ ràng đến những cơ hội đầu tư trên thị trường. Khi đó, người phân tích dễ rơi vào tình huống không thể đưa ra kết luận phân tích nhất quán theo thời gian.

Diễn biến của thị trường chứng khoán sẽ phản ánh những thay đổi trong triển vọng của hoạt động kinh tế thực. Do đó, chúng ta cần tìm ra một biến số nào đó vừa có thể đại diện cho sự thay đổi trong hoạt động của nền kinh tế thực, vừa cũng thể hiện sự kết nối với ngay chính các cơ hội đầu tư.

Cuối cùng, chúng ta thảo luận đâu là những yếu tố cơ bản trong hoạt động kinh doanh, từ đó giúp giải thích tốt nhất sự biến động trong giá cổ phiếu. Trong những biến số tài chính sẽ có các biến số mang tính chỉ báo và các biến số mang tính kết quả. Chỉ những thông tin hoặc những chỉ số mang tính chỉ báo mới có ý nghĩa trong việc định hướng quyết định đầu tư.

Nền kinh tế thực và thị trường chứng khoán

Thị trường tài chính là một thể thống nhất không thể tách rời với hoạt động kinh tế thực vì nếu không có nền kinh tế thực thì không thể có thị trường tài chính.

Mục tiêu cuối cùng của mọi trường phái đầu tư đều là giúp chúng ta gia tăng giá trị vốn đầu tư. Tuy nhiên, mỗi nhà đầu tư cần có một triết lý hay một phương pháp đầu tư để giúp bản thân cảm thấy tự tin và an tâm trong quá trình ra quyết định. Một ý nghĩa sâu xa hơn nữa của phương pháp đầu tư là có thể giúp chúng ta trưởng thành hơn sau mỗi giao dịch. Điều đó thể hiện qua việc triết lý và phương pháp đầu tư của chúng ta được rút ra từ trải nghiệm sống và quá trình chiêm nghiệm của chính bản thân trong quá trình phân tích đầu tư. Khi quá trình chiêm nghiệm thay đổi thì triết lý đầu tư của chúng ta cũng sẽ được điều chỉnh. Trong khi đó, quá trình thực chiến các triết lý đầu tư sẽ giúp bản thân chúng ta rút ra kinh nghiệm thực tế để làm giàu hơn sự trải nghiệm của chính mình. Với việc theo đuổi một triết lý đầu tư và một phương pháp đầu tư phù hợp, chúng ta sẽ cảm thấy trưởng thành hơn sau mỗi khoản đầu tư, đặc biệt là những khoản đầu tư thất bại.

Để có thể xây dựng một phương pháp đầu tư tốt chúng ta cần phải có một nhận thức tốt về những bản chất thực tế của những gì đang diễn ra trong thị trường đang đầu tư. Kế đến, việc thị trường tài chính hoạt động như thế nào đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết cũng là vấn đề chúng ta cần lưu ý. Cuối cùng, chúng ta cần đánh giá liệu những thay đổi trong tình hình hoạt động của những doanh nghiệp này sẽ thay đổi như thế nào mức định giá của cổ phiếu.

Thị trường chứng khoán được xem là nơi cung cấp nguồn vốn dài hạn cho các doanh nghiệp. Thay vì đi vay ngân hàng thì các doanh nghiệp có thể phát hành những giấy tờ có giá ra công chúng. Những giấy tờ có giá trị này được gọi là chứng khoán bao gồm cả trái phiếu là giấy nhận nợ của doanh nghiệp và cổ phiếu là giấy chứng nhận quyền sở hữu một phần của doanh nghiệp. Như vậy, thị trường chứng khoán hàm ý bao gồm cả thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu. Tuy nhiên do thị trường trái phiếu doanh nghiệp trong nước chưa phát triển còn thị trường Trái phiếu Chính phủ chủ yếu được thực hiện giao dịch giữa các ngân hàng với nhau, nên sản phẩm tài chính phần lớn mọi người đang thấy ngoài thị trường chỉ là những cổ phiếu của doanh nghiệp.

Thực tế, ở bất kỳ thị trường nào sẽ luôn luôn tồn tại một mối quan hệ rất chặt chẽ giữa các hoạt động kinh tế và thị trường tài chính, đặc biệt là thị trường vốn. Thị trường tài chính ra đời là từ yêu cầu và sự phát triển của nền kinh tế thực. Khi nền kinh tế thực cần nguồn vốn để có thể đẩy nhanh quá trình phát triển thì thị trường tài chính đóng vai trò là nguồn cung vốn. Trên thị trường tài chính có nguồn cung vốn ngắn hạn từ thị trường tiền tệ và nguồn cung vốn dài hạn từ thị trường vốn.

Tùy vào mức độ phát triển của nền kinh tế thực mà thị trường tài chính có những mức độ phát triển tương ứng. Nếu như những hoạt động trong nền kinh tế thực đang có nhiều yếu tố sai lệch do những yếu tố phi thị trường sẽ khiến cho thị trường tài chính cũng có những sai lệch tương ứng. Ví dụ như ở thị trường Việt Nam, khi chúng ta bàn về vấn đề “Tại sao Việt Nam không có thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển?”, có nghĩa là thị trường tài chính của Việt Nam đang bị lệch so với một thị trường tài chính hoàn chỉnh. Ở một thị trường tài chính phát triển bình thường sẽ có một kiềng ba chân giữa thị trường trái phiếu, thị trường cổ phiếu và thị trường ngân hàng để cung cấp nguồn vốn trung dài hạn cho các doanh nghiệp. Các ngân hàng chủ yếu tập trung vào cung cấp nguồn vốn ngắn hạn tại vì lý do cơ bản nguồn vốn của ngân hàng chủ yếu là nguồn vốn ngắn hạn được huy động từ dân cư. Thông thường, người gửi tiền chỉ thường gửi tiền kỳ hạn ngắn thay vì kỳ hạn dài. Do đó, sẽ phù hợp hơn khi ngân hàng là đơn vị chuyên cung cấp nguồn vốn ngắn hạn cho doanh nghiệp dưới hình thức là những khoản vay vốn lưu động. Trong khi đó, những đơn vị nhu cầu vốn dài hạn sẽ tìm đến thị trường trái phiếu và thị trường cổ phiếu.

Tuy nhiên, khi cấu trúc nền kinh tế bị lệch, ở đó nguồn vốn ngân hàng vẫn đang tiếp tục tài trợ mạnh cho nhu cầu vay dài hạn của các doanh nghiệp. Doanh nghiệp có thể dễ dàng hơn khi tiếp cận các khoản vay dài hạn từ những ngân hàng thương mại thì khi đó thị trường trái phiếu sẽ gặp khó khăn để phát triển. Lý do cơ bản có thể bắt nguồn từ việc nền kinh tế ở Việt Nam phát triển ban đầu với vai trò rất lớn của những tập đoàn kinh tế Nhà nước. Điều đó hình thành một mối quan hệ rất chặt chẽ giữa nền kinh tế Nhà nước với hệ thống ngân hàng thương mại, ban đầu là những ngân hàng thương mại quốc doanh. Điều này tạo nên một thói quen của doanh nghiệp khi nghĩ đến các giải pháp về nguồn vốn. Thậm chí sau khi quá trình tư nhân hóa diễn ra rất mạnh sau này thì nguồn vốn ngân hàng vẫn là nguồn vốn phổ biến nhất.

Chính phủ sử dụng hệ thống ngân hàng như là một kênh tạo động lực tăng trưởng và duy trì động lực tăng trưởng kinh tế ở mức cao như chúng ta đã thảo luận ở phần trước. Mức tăng trưởng tín dụng ở Việt Nam hàng năm được duy trì rất cao để có thể giữ mức tăng trưởng kinh tế mục tiêu, qua đó đáp ứng nhu cầu tăng trưởng và an sinh xã hội. Vì thế, với một nền kinh tế mà hệ thống ngân hàng giữ vai trò thống trị như vậy trong việc cung cấp nguồn vốn cả ngắn hạn và dài hạn đã khiến cho thị trường vốn của chúng ta phát triển không đồng đều. Chỉ có những doanh nghiệp rất lớn mới có thể phát hành được nguồn vốn trên thị trường chứng khoán để huy động vốn từ cổ phiếu. Ngược lại, những doanh nghiệp lớn đó cũng không mặn mà trong việc phát hành trái phiếu vì họ hoàn toàn tiếp cận nguồn vốn từ ngân hàng với chi phí rẻ. Trong khi đó, không có gì đảm bảo rằng chi phí phát hành trên thị trường trái phiếu có thể rẻ hơn so với chi phí vay vốn từ hệ thống ngân hàng.

Trong những giai đoạn gần đây từ 2016-2019, Chính phủ bắt đầu siết chặt về việc cho vay trung dài hạn của ngân hàng thương mại thông qua việc giảm tỷ lệ nguồn vốn ngắn hạn có thể được sử dụng cho vay trung dài hạn. Khi đó, các ngân hàng bắt buộc phải cơ cấu lại nguồn vốn khi họ phải giảm tỷ trọng cho vay trung dài hạn xuống. Điều đó dẫn đến một số doanh nghiệp gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn trung dài hạn của ngân hàng. Ngân hàng phải sàng lọc hơn, khi đó những doanh nghiệp nào khó tiếp cận trong nguồn vốn trung dài hạn thì họ bắt buộc phải tìm đến thị trường trái phiếu, qua đó tạo ra những gia tăng đột biến trên thị trường trái phiếu trong cùng giai đoạn.

Tuy nhiên, dựa vào thực tế bản chất của nền kinh tế thì nhu cầu vay vốn trung dài hạn của các doanh nghiệp từ hệ thống ngân hàng vẫn chiếm vai trò chủ đạo và sẽ tiếp tục duy trì trong thời gian tới. Chúng ta thấy rằng, khi hệ thống ngân hàng đóng một vai trò rất quan trọng trong nền kinh tế thì các ngân hàng thường có quy mô rất lớn. Với quy mô rất lớn của hệ thống ngân hàng như vậy dẫn đến phần lớn ngân hàng đều là những doanh nghiệp niêm yết có quy mô rất lớn trên các sàn chứng khoán. Quy mô vốn hóa lớn khiến tác động của sự biến động trong giá cổ phiếu ngân hàng sẽ ảnh hưởng lớn đến xu hướng chung của thị trường.

Đến đây, chúng ta cũng hoàn toàn có thể lập luận tại sao tỷ trọng vốn hóa của các cổ phiếu ngân hàng như đã thảo luận ở Chương 1 tại Mỹ lại không lớn như so với cổ phiếu ngân hàng trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Ở Việt Nam, tỷ trọng cổ phiếu ngân hàng trong tổng giá trị vốn hóa lên đến 30% nhưng tỷ trọng cổ phiếu ngân hàng ở Mỹ chỉ chiếm khoảng 10%. Vấn đề là do cấu trúc nền kinh tế ở Mỹ có nguồn vốn đa dạng từ cả nguồn vốn ngân hàng, nguồn vốn cổ phiếu và trái phiếu nên do đó ngân hàng ở Mỹ mặc dù có quy mô rất lớn tuy nhiên những định chế tài chính khác như là quỹ đầu tư thị trường trái phiếu và cổ phiếu vẫn cung cấp những nguồn vốn lớn không kém cho các doanh nghiệp. Do đó, vai trò của hệ thống ngân hàng ở Mỹ tuy vẫn lớn nhưng không độc tôn như trong trường hợp thị trường vốn ở Việt Nam.

Điều chúng ta đã nhấn mạnh rất nhiều lần đó là mối quan hệ hữu cơ rất lớn giữa cấu trúc của nền kinh tế và cấu trúc của thị trường tài chính: Khi có những độ lệch trong cấu trúc của nền kinh tế sẽ dẫn đến độ lệch trong thị trường tài chính, qua đó khiến cho thị trường hoạt động không hiệu quả so với cơ chế vận hành trong lý thuyết. Cuối cùng, điều đó rõ ràng ảnh hưởng đến quá trình phân tích đầu tư của những nhà đầu tư.

Yếu tố cơ bản doanh nghiệp và mức định giá

Nhiều nhà đầu tư cho rằng việc thị trường chứng khoán Việt Nam hoàn toàn không tuân theo các yếu tố cơ bản, việc phân tích các doanh nghiệp hoàn toàn không giúp ích gì cho quá trình ra quyết định đầu tư. Họ cho rằng thị trường chứng khoán bị thao túng bởi thế lực lớn và các dòng tiền lớn, chính những yếu tố đó quyết định giá của cổ phiếu. Thực tế thị trường có thể khiến những lập luận đó không phải là không có cơ sở khi thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn còn được xếp vào nhóm thị trường biên vào thời điểm cuốn sách này được phát hành. Tuy nhiên, nếu chúng ta xem mối quan hệ giữa yếu tố cơ bản với mức giá cổ phiếu trong phân tích sau đây thì chúng ta có thể suy nghĩ khác về vấn đề trên vì xét đến cùng thì thị trường vẫn chứng khoán Việt Nam vẫn đang được chi phối bởi yếu tố cơ bản, liên quan đến tính hiệu quả trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.

Khi đánh giá về mức tăng trưởng giá cổ phiếu của một doanh nghiệp trong 5 năm cũng như mức tăng trưởng chỉ số EPS và mức tăng trưởng doanh thu, chúng ta cũng có thể thấy rằng những doanh nghiệp có mức tăng trưởng EPS cao cũng là những doanh nghiệp có mức tăng trưởng trong giá cổ phiếu cao. Điều này hoàn toàn có thể được lý giải bằng công thức giá chỉ số P/E chúng ta vẫn theo dõi thấy ngoài thị trường. Chỉ số P/E thể hiện mối tương quan giữa mức giá cổ phiếu, cái mà nhà đầu tư phải trả để có được cổ phiếu và EPS thể hiện mức lợi nhuận của doanh nghiệp được đầu tư vào.

Với một ngành nghề có triển vọng ổn định thì chỉ số P/E tương đối ổn định theo thời gian. Khi đó, chính yếu tố thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) thay đổi là yếu tố quan trọng có thể thúc đẩy sự thay đổi trong mức giá cổ phiếu. Khi EPS thay đổi sẽ dẫn đến giá cổ phiếu thay đổi theo. Giả sử tương ứng với mức P/E dài hạn không đổi trong một nhóm doanh nghiệp hoặc nhóm ngành nhất định thì thu nhập một cổ phần càng tăng trưởng, giá cổ phiếu sẽ càng tăng. Sự tăng trưởng trong EPS thể hiện hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp cải thiện như doanh thu tăng trưởng, khả năng kiểm soát chi phí tốt hơn, bán sản phẩm với mức giá cao hơn trước, từ đó đạt được mức biên lợi nhuận tốt hơn… Tất cả các yếu tố đó được tính vào trong mức độ tăng trưởng thu nhập trên một cổ phần, qua đó là động lực tăng trưởng chính của giá cổ phiếu trong tương lai.

Biểu đồ 2.1: Tăng trưởng giá cổ phiếu và EPS của các ngành nghề ở Việt Nam

Khi nhìn trong đoạn thời gian dài, chúng ta có thể thấy được mối quan hệ khá rõ ràng nhưng thực tế không phải doanh nghiệp nào tăng trưởng EPS thì giá cổ phiếu của doanh nghiệp cũng thay đổi theo tương ứng một cách tuyến tính. Thị trường sẽ không phản ánh một cách hoàn hảo nhất những thông tin cơ bản đó cho chúng ta. Tùy vào đặc thù của mỗi ngành nghề, mối quan hệ giữa EPS và giá của cổ phiếu có thể theo một cách khác nhau.

Có những ngành nghề khi EPS tăng nhẹ, giá cổ phiếu đã tăng rất mạnh bởi vì người ta kỳ vọng sự tăng trưởng EPS tiếp tục được duy trì tăng mạnh hơn trong thời gian tới. Ngược lại, cũng có những ngành EPS tăng trong 1-2 quý trong năm nhưng giá cổ phiếu vẫn không tăng. Bởi vì thị trường cho rằng những mức tăng trưởng EPS như vậy không bền vững hoặc đang chờ những tín hiệu xa hơn để xác nhận được xu hướng thay đổi trong mức độ sinh lời của một doanh nghiệp.

Chính vì những yếu tố đặc thù đó khác nhau làm cho việc dựa trên EPS để tìm kiếm những cơ hội tiềm năng quá trễ hoặc quá sớm. Có những trường hợp sau khi giá cổ phiếu đã tăng 30-40% thì khi đó hiệu quả hoạt động mới được phản ánh vào EPS, chúng ta mua cổ phiếu ở thời điểm công bố EPS tăng thì đã là quá trễ. Ngược lại, cổ phiếu chúng ta mua nhưng vẫn giữ giá thấp suốt một thời gian dài cho đến khi ta muốn bán cổ phiếu đó ra, khi đó thị trường mới nhận ra xu hướng tăng trưởng của cổ phiếu mới chỉ bắt đầu.

Chính độ trễ về thời gian giữa sự thay đổi giá và sự thay đổi trong yếu tố cơ bản phản ánh qua EPS đã khiến cho quá trình phân tích đầu tư thực tế của chúng ta không đơn giản như quá trình phân tích trên. Tuy nhiên, điều đó vẫn có những giá trị về mặt lý luận khi thể hiện rằng những doanh nghiệp làm ăn tốt thì giá cổ phiếu mới tăng trưởng tốt trong dài hạn.

Bởi vì giá cổ phiếu sẽ phản ánh chân thực mức lợi nhuận nhà đầu tư có thể nhận được từ phía doanh nghiệp, do đó EPS là biến số kết quả xác nhận rằng những cổ phiếu tăng giá thường có EPS tăng nhưng mục tiêu của chúng ta với nhà đầu tư là phải tìm ra những biến số leading⁶ - những biến xảy ra trước để chúng ta có thể dự báo được khả năng một cổ phiếu sẽ tăng trưởng, nó sẽ có nhiều ý nghĩa với nhà đầu tư hơn là những biến lagging⁷ như EPS.

Giá trị của phân tích vừa rồi cho chúng ta cũng thể hiện rằng ở bất kỳ thị trường nào, không riêng Việt Nam, thì thị trường cổ phiếu đều tuân theo quy tắc cơ bản về mối quan hệ giữa hiệu quả kinh doanh và giá cổ phiếu của doanh nghiệp. Tuy nhiên, tùy vào mức độ phát triển mỗi thị trường và đặc thù của mỗi ngành nghề ở mỗi thời điểm khác nhau mà mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và các yếu tố cơ bản sẽ tuân theo những quy luật phi tuyến khác nhau. Trong dài hạn, những yếu tố cơ bản luôn chi phối sự thay đổi trong giá cổ phiếu của doanh nghiệp. Điều quan trọng nhất là nhà đầu tư cần tìm ra những chỉ báo thể hiện tiềm năng thay đổi trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Trong những phần tiếp theo, chúng ta sẽ thảo luận chi tiết hơn về những biến chỉ báo đánh giá xu hướng vừa được đề cập.

Phương pháp truyền thống trong việc phân tích

Việc đánh giá tình hình vĩ mô của một nền kinh tế hay một quốc gia nào đó là một vấn đề rất cơ bản đầu tiên mà chúng ta cần phải trả lời trước khi có thể ra quyết định đầu tư kinh doanh hay thậm chí là quyết định đầu tư tài chính trên thị trường chứng khoán. Những ai đã từng đọc qua báo cáo phân tích cổ phiếu của các công ty chứng khoán sẽ có thể đồng ý về nhận định sau đây. Rõ ràng, báo cáo phân tích cổ phiếu của công ty chứng khoán thể hiện những phân tích rất tỉ mỉ và tận tâm của chuyên viên phân tích của những công ty này. Tuy nhiên, chúng ta sẽ nhận ra rằng những báo cáo này không thể đưa ra các kết luận có tính liên quan về những gì người đọc đang cần để có thể hỗ trợ họ ra quyết định đầu tư.

Vấn đề nằm ở chỗ đôi khi báo cáo phân tích chỉ đang nhằm vào mục tiêu trình bày các số liệu vĩ mô thay vì cố gắng diễn giải các thông điệp dễ hiểu và có ý nghĩa. Điều thị trường cần là một cách phân tích nhất quán qua từng cơ hội đầu tư, từng ngành nghề và cả từng nền kinh tế khác nhau dưới những điều kiện kinh tế vĩ mô đa dạng. Để có được sự nhất quán đó chúng ta cần xây dựng những mô hình phân tích mà tại đó chúng ta có thể sử dụng chúng để đánh giá mức độ phát triển và triển vọng của từng nền kinh tế khác nhau. Nếu chúng ta từng có con nhỏ và phải đi khám định kỳ thì chúng ta có thể thấy cách bác sĩ sẽ khám cho con mình để đánh giá tình trạng và quá trình phát triển của chúng như thế nào. Thông số về chiều cao, cân nặng nhịp tim hay hô hấp giúp các bác sĩ có thể đánh giá tình trạng phát triển qua các giai đoạn của trẻ. Trong hồ sơ, chúng ta có thể thấy có rất nhiều những con số chuyên môn được trình bày, nhưng chúng ta đều thấy rằng không có bác sĩ nào lại ngồi diễn giải những con số trên. Thay vào đó, những bác sĩ sẽ đưa ra những nhận xét, khuyến nghị hay lời khuyên cho chúng ta về chế độ ăn và cách chăm sóc cho trẻ để chúng có thể phát triển hoàn thiện nhất với thể trạng của mình. Điều tuyệt vời nhất là các bác sĩ hoàn toàn có thể lặp lại kỹ thuật khám sức khỏe này cho hàng nghìn đứa trẻ khác. Đó là một phương pháp phân tích mà họ hoàn toàn có thể áp dụng cho nhiều đối tượng khác nhau.

Hãy so với những gì chúng ta đang đối mặt trong lĩnh vực kinh tế, phần lớn những nhà kinh tế và phân tích đang làm rắc rối vấn đề, khiến cho các vấn đề kinh tế vốn liên quan đến cuộc sống hằng ngày trở nên quá xa lạ với đại chúng.

Thông qua lăng kính và những mô hình phân tích ở đây, nhà đầu tư sẽ có cái nhìn đơn giản hơn về những gì thực tế đang diễn ra xung quanh, có thể hiểu những xu hướng đang thay đổi trong nền kinh tế, để từ đó có thể đưa ra những quyết định kinh tế – tài chính phù hợp. Điều này không chỉ được áp dụng cho nền kinh tế tại Việt Nam mà chúng ta có thể áp dụng cho bất kỳ nền kinh tế nào trên thế giới. Tuy nhiên, mô hình phân tích này được áp dụng tốt nhất khi phân tích các nền kinh tế Châu Á, đặc biệt là mô hình kinh tế của Việt Nam.

Mỗi một mô hình sẽ luôn có một biến số chính để giải thích phần lớn sự thay đổi của đối tượng nghiên cứu. Việc đưa vào quá nhiều biến số trong khi không xác định đâu là biến số quan trọng nhất, khiến chúng ta rơi vào trạng thái quan trọng hóa tất cả các yếu tố. Biến số quan trọng nhất chúng cần theo dõi đó là dòng vốn huy động của doanh nghiệp, đặc biệt là sự thay đổi nợ vay. Hãy thử tưởng tượng chúng ta là chuyên viên phê duyệt tín dụng tại hội sở của một trong những ngân hàng lớn nhất tại Việt Nam, khi đó rõ ràng chúng ta sẽ có cơ hội rất lớn để nhìn thấy bức tranh thay đổi của nền kinh tế trước những gì được công bố ngoài thị trường từ 3 tháng đến 6 tháng. Nếu được chắt lọc với một mô hình tốt thì những phân tích và kết luận khi đó có thể tốt hơn so với các chuyên gia kinh tế.

Thứ nhất, vì chúng ta chỉ đang tập trung vào một biến số vĩ mô quan trọng nhất đó là nợ vay, điều mà phần lớn nhiều chuyên gia kinh tế đang bị xao nhãng vì tập trung quan sát quá nhiều biến số vĩ mô. Thứ hai, vị trí công việc giúp chúng ta sẽ có thể quan sát những tín hiệu về thay đổi của nguồn vốn từ hệ thống ngân hàng đang được phân bổ cho các ngành nghề như thế nào. Những thông tin đó là những thông tin mang tính chất dự báo. Khi đó, chúng ta đang có một lợi thế rất lớn về mặt thông tin so với những nhà đầu tư thông thường khác, tuy nhiên hãy thận trọng để đảm bảo chúng ta đang không sử dụng thông tin nội gián để ra quyết định đầu tư.

❖ Giới thiệu các nhóm chỉ số vĩ mô

Phần nội dung bên dưới sẽ giới thiệu cho người đọc về những nhóm chỉ báo vĩ mô, trong mối tương quan với mức tăng trưởng kinh tế của một quốc gia. Với vai trò là biến số vĩ mô quan trọng nhất của nền kinh tế thì mức tăng trưởng kinh tế sẽ có mối quan hệ chặt chẽ với tất cả các biến số vĩ mô. Dựa trên những nhóm chỉ số vĩ mô này thì nhà kinh tế cũng như nhà phân tích sẽ đưa ra những đánh giá về thực trạng và xu hướng của nền kinh tế. Những xu hướng và sự thay đổi trong những chỉ số vĩ mô này sẽ cung cấp nhiều thông tin để nhà phân tích xem xét những vấn đề trong mức tăng trưởng kinh tế sắp tới của một quốc gia, để từ đó có thể đưa ra các khuyến nghị và phân tích ở cả tầm vĩ mô cho Chính phủ và tầm vi mô cho các doanh nghiệp.

Tuy nhiên, mối quan hệ giữa những cặp biến số này không đồng bộ cũng như không dễ dàng để có thể diễn giải ý nghĩa nếu chúng ta không thực hiểu bản chất kinh tế của những chỉ tiêu này. Nhằm thấy rõ mối quan hệ này thì người ta chia các nhóm chỉ báo trong mối quan hệ với mức tăng trưởng kinh tế, bao gồm nhóm chỉ báo sớm (leading indicators), nhóm chỉ báo đồng thời (coincident indicators) và nhóm chỉ báo xác nhận xu hướng (lagging indicators).

1. Những chỉ báo sớm là những chỉ báo diễn ra trước diễn biến của nền kinh tế. Những chỉ báo này được xem là rất có giá trị trong việc dự báo tình hình tương lai của nền kinh tế, thường là trong ngắn hạn. Chúng cũng đại diện cho các hoạt động kinh tế thể hiện cho những xu hướng thay đổi trong hoạt động kinh tế thực của những chủ thể tham gia. Điều này tương tự như khi chúng ta phân tích những chỉ báo về tăng hàng tồn kho và đầu tư ở trên đối với doanh nghiệp. Những thay đổi trong hoạt động đầu tư cho thấy xu hướng lạc quan hay bi quan của doanh nghiệp đối với triển vọng kinh doanh của nền kinh tế hoặc ngành nghề họ đang kinh doanh.

2. Những chỉ báo đồng thời là những chỉ báo thể hiện những xu hướng đang diễn ra trong chỉ số vĩ mô đang phân tích cùng với xu hướng của mức tăng trưởng của hoạt động kinh tế thực. Nói một cách đơn giản hơn thì những thay đổi trong xu hướng của mức tăng trưởng và mức thay đổi của chỉ số này đang diễn ra đồng thời cùng với nhau. Hai biến số này có thể đều là kết quả của những tác động trong các xu hướng thay đổi chung trong hoạt động kinh tế thực.

3. Những chỉ báo xác nhận là những chỉ báo giúp xác nhận về tình trạng của nền kinh tế. Những chỉ báo này diễn ra sau diễn biến của nền kinh tế nói chung. Những chỉ báo này có giá trị trong cung cấp thêm thông tin cho bức tranh hiện tại của nền kinh tế. Những tín hiệu kinh tế thường diễn biến rất phức tạp và chịu sự tác động của rất nhiều biến số. Do đó, việc sử dụng phân tích các biến số xác nhận cũng giống như cách chúng ta đang thực hiện để xác nhận một lần nữa những xu hướng của hoạt động kinh tế thực. Việc sử dụng những chỉ báo xác nhận sẽ không có nhiều giá trị trong việc đưa ra các dự báo tuy nhiên những chỉ báo này giúp cho nhà phân tích đánh giá lại những nhận định ban đầu.

Việc theo dõi những chỉ báo là một trong những phương pháp hữu ích để giúp cho nhà phân tích này có thể phân tích và đánh giá tình trạng của nền kinh tế. Những bộ chỉ số kinh tế này được sử dụng kết hợp để đánh giá đâu là những giai đoạn nền kinh tế đang đi vào các giai đoạn mang tính chu kỳ và những gì đang diễn ra đồng thời hoặc là những chỉ báo xác nhận những xu hướng đang diễn ra như thế nào. Những chỉ báo này thường có đặc điểm là mang tính chất cung cấp thông tin nhiều hơn và quá trình diễn giải cũng đơn giản hơn. Tùy vào kinh nghiệm và khả năng diễn giải kết quả từ các chỉ báo mà các nhà phân tích có thể phác thảo bức tranh về diễn biến của nền kinh tế.

Bảng bên dưới trình bày 8 chỉ báo sớm, 3 chỉ báo đồng thời và 7 chỉ báo kinh tế theo biến trễ xác nhận xu hướng được sử dụng phổ biến ở những thị trường phát triển. Ở thị trường Việt Nam, thông tin về những chỉ báo nói trên có thể được tiếp cận hạn chế hơn so với những thị trường phát triển tuy nhiên một số thông tin chúng ta vẫn có thể hoàn toàn tiếp cận dễ dàng ở Việt Nam thông qua các nguồn thông tin như Tổng cục Thống kê hoặc từ Bộ tài chính hoặc NHNN.

Bảng 2.1: Phân loại các nhóm chỉ báo kinh tế

Tìm kiếm các chỉ số mang tính dự báo

Nếu chỉ dựa vào những biến đã xảy ra như: biến tăng trưởng doanh thu và EPS thì rất khó khăn trong việc dự báo được xu hướng của giá cổ phiếu và mua trước khi cổ phiếu thực sự tăng giá. Để đưa ra quyết định lựa chọn mua các cổ phiếu trước khi nó tăng giá đòi hỏi phải tìm ra được những biến số xảy ra trước khi có sự thay đổi của kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Nói cách khác, Những biến số này xảy trước sự tăng trưởng doanh thu và EPS. Vậy chỉ báo nào là chỉ báo quan trọng để đánh giá một doanh nghiệp, một ngành hay dự báo cho cả nền kinh tế.

Thứ nhất, chỉ số đầu tư là chỉ báo thiết yếu cho thấy quyết định quan trọng của doanh nghiệp trong đầu tư mới hoặc đầu tư mở rộng. Hoạt động đầu tư này có thể là đầu tư tài sản mới, đầu tư nâng cấp sản phẩm cũ, đầu tư vào những dự án liên doanh hay liên kết hoặc đầu tư vào hàng tồn kho. Kết quả của quá trình đầu tư sẽ gia tăng doanh thu và lợi nhuận cho doanh nghiệp. Đây là các hoạt động nhằm thúc đẩy tăng trưởng lợi nhuận của doanh nghiệp trong dài hạn. Động lực chính này làm thay đổi EPS hoặc ít nhất thay đổi mức tăng trưởng của EPS vượt ra khỏi sự kỳ vọng của thị trường và được phản ánh vào trong giá cổ phiếu.

Thứ hai, chỉ số thay đổi nợ cho chúng ta thấy các quyết định tài trợ của doanh nghiệp thông qua những quyết định tăng hay giảm cơ cấu nợ. Những chỉ số này cho thấy mức độ lạc quan của doanh nghiệp về triển vọng trong tương lai. Việc một doanh nghiệp sẵn sàng gia tăng tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu sẽ là những chỉ báo doanh nghiệp đang gia tăng đòn bẩy tài chính, doanh nghiệp đang tận dụng cơ hội để gia tăng lợi nhuận và chấp nhận mức rủi ro tài chính cao hơn để đạt được mục tiêu kỳ vọng. Chúng ta hoàn toàn có thể dựa vào chỉ số đầu tư và cơ cấu nợ này để lựa chọn ra một cổ phiếu có câu chuyện hay kế hoạch thể hiện triển vọng tăng trưởng trong tương lai. Nếu như hai chỉ số này được kết hợp với bức tranh tổng thể của doanh nghiệp trong cùng ngành hoặc các doanh nghiệp khác nhau trong nền kinh tế thì chúng ta sẽ nhìn thấy bức tranh tổng thể về những chỉ số chính đối với doanh nghiệp như thế nào. Nếu những chỉ số cho thấy sự gia tăng mạnh nguồn vốn đầu tư của doanh nghiệp và nhiều doanh nghiệp trong mỗi ngành để gia tăng đầu tư, thì chúng ta có thể đánh giá mức độ lạc quan của các doanh nghiệp trong nền kinh tế.

Mặc dù những nhà đầu tư chứng khoán luôn cố gắng tìm kiếm những cơ hội tốt nhất trên thị trường, nhưng thực sự doanh nghiệp mới là người nghiên cứu, tìm kiếm và đưa ra những quyết định đầu tư mỗi ngày một cách kỹ càng. Doanh nghiệp phải cân nhắc rất nhiều yếu tố, đắn đo hơn nhiều so với những nhà đầu tư cá nhân hay các nhà phân tích, vốn chỉ để đưa ra thời điểm và quyết định phù hợp trong đầu tư. Để có được những quyết định đó thì doanh nghiệp phải đánh giá triển vọng vĩ mô, xu hướng ngành và những đối thủ cạnh tranh có những động thái gì để ra quyết định đầu tư. Trong trường hợp tất cả những đối thủ trong một ngành đều cùng đưa ra quyết định đầu tư, thì đây là một chỉ báo cho thấy rằng tất cả họ đang tin vào một xu hướng chung, thuận lợi cho các doanh nghiệp trong ngành. Nếu tất cả những ngành nghề trong nền kinh tế đều gia tăng đầu tư thì họ cho rằng vấn đề cạnh tranh không còn quan trọng, vì cơ hội hiện tại lớn hơn nhiều để có thể gia tăng đầu tư trong thời gian tới. Nhà đầu tư nhìn vào kế hoạch đầu tư của các doanh nghiệp trong ngành, giữa các ngành nghề có thể thấy bức tranh về triển vọng kinh tế vĩ mô, thông qua chính hoạt động của những nhà làm kinh tế.

Bức tranh nguồn vốn của doanh nghiệp sẽ cho chúng ta thấy xu hướng sử dụng nợ của doanh nghiệp và được đánh giá tốt ra sao khi làm cơ sở xác định xu hướng giá cổ phiếu.

Các chỉ số vĩ mô chính trong nền kinh tế, cũng chính là những chỉ số mà những nhà kinh tế học cũng đang sử dụng để đánh giá triển vọng của nền kinh tế. Những chỉ số đánh giá mức độ lạc quan của nền kinh tế như hoạt động đầu tư của tư nhân, đầu tư công và chi tiêu của hộ gia đình. Bên cạnh đó, tăng trưởng tín dụng cũng là yếu tố quan trọng được xem xét quan tâm khi nó giúp chúng ta đánh giá xu hướng của nền kinh tế trong thời gian tới như thế nào. Mặc dù các đánh giá trên rất có lợi trong việc đưa ra quyết định đầu tư. Tuy nhiên, những chỉ số vĩ mô quá tổng thể và trừu tượng, nên chúng ta không thấy tác động của từng yếu tố riêng lẻ, đặc thù trong bức tranh vĩ mô như thế nào. Hơn nữa, đối với những nước có chỉ số vĩ mô bị sai lệch bởi cấu trúc đặc thù của nền kinh tế như Việt Nam thì vấn đề trên lại càng trầm trọng.

Điển hình như năm 2018, khi nền kinh tế trong nước đang diễn biến rất tốt nhưng những kết quả trên thị trường chứng khoán lại diễn ra không tương xứng. Mặc dù mức tăng trưởng tín dụng của thị trường đang duy trì tốt, nhưng chúng ta biết mức tăng trưởng này lại đến từ khu vực hộ gia đình và khu vực các doanh nghiệp. Trong tăng trưởng từ khu vực các doanh nghiệp được chia thành: doanh nghiệp lớn niêm yết trên sàn, doanh nghiệp vừa và nhỏ. Tuy mức tăng trưởng tín dụng có thể cho thấy nền kinh tế đang tốt, nhưng thực tế mức tăng trưởng tín dụng của các doanh nghiệp trên sàn lại ở mức thấp so với những năm trước. Những chỉ số vĩ mô lại không thể hiện điều này, ngược lại xu hướng sẽ được nhìn thấy rõ khi nhìn vào chỉ số đầu tư của các doanh nghiệp niêm yết.

Tiếp đến, mặc dù mức đầu tư trong nền kinh tế lớn nhưng thực tế điều đó chưa nói lên nhiều vấn đề về nền kinh tế. Thứ nhất về đầu tư, tuy đầu tư trong nền kinh tế tăng nhưng thực tế lại đến từ các doanh nghiệp FDI, nghĩa là dòng vốn trong nước đến từ những doanh nghiệp nước ngoài thay vì nhóm doanh nghiệp trong nước. Thứ hai về xuất khẩu, kim ngạch xuất khẩu tăng trưởng tốt hàng năm đến từ các doanh nghiệp FDI không phải đến từ doanh nghiệp niêm yết. Sự đóng góp của khu vực FDI thông qua hoạt động đầu tư và xuất khẩu đã làm sai lệch về mức tăng trưởng của nền kinh tế. Từ đó, chúng ta hiểu được tại sao lại có mức tương phản giữa bức tranh thị trường tài chính và triển vọng của nền kinh tế thực trong một số giai đoạn. Như vậy, chúng ta cần phải tìm được những chỉ số dự báo chính, bám sát vào từng doanh nghiệp niêm yết hay từng ngành mà chúng ta đang phân tích. Phân tích những chỉ số chính nêu trên có nhiều ưu điểm và tốt hơn nhiều so phân tích những chỉ số vĩ mô, đặc biệt trong bối cảnh kinh tế đặc thù ở thị trường Việt Nam.

Các quyết định tài chính của doanh nghiệp

Trong quá trình hoạt động và phát triển, doanh nghiệp luôn phải đối mặt với ba câu hỏi quan trọng trong việc tạo ra giá trị cho cổ đông của doanh nghiệp. Những câu hỏi đó là:

Các quyết định tài chính quan trọng của doanh nghiệp này sẽ tác động đến các yếu tố trên bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp như hình bên dưới.

Hình 2.1: Cấu trúc bảng cân đối kế toán và quyết định tài chính

Nguồn: Tổng hợp của tác giả

Giám đốc điều hành có hai chức năng quản lý chính: quản lý hoạt động và quản lý nguồn vốn. Tuy nhiên, chức năng quản lý hoạt động thường được đề cập hơn, vì liên quan đến việc quản lý công việc hàng ngày của doanh nghiệp, duy trì hiệu suất của tài sản dài hạn và quản lý vốn lưu động để đảm bảo sử dụng tốt nguồn vốn của doanh nghiệp. Trong khi đó, chúng ta ít được đề cập đến một trong những quyết định quan trọng của giám đốc điều hành về các quyết định liên quan đến phân bổ nguồn vốn của doanh nghiệp.

Quyết định phân bổ nguồn vốn thực tế quan trọng hơn nhiều so với việc quản lý công việc hàng ngày của giám đốc điều hành. Quyết định phân bổ nguồn vốn sẽ quyết định phân bổ nguồn tiền nhàn rỗi doanh nghiệp đang tạo ra vào trong các hoạt động sử dụng vốn một cách có hiệu quả. Những quyết định sử dụng vốn đó có thể liên quan đến việc đầu tư mở rộng, đầu tư vào sản phẩm mới, mua cổ phần ở những doanh nghiệp khác hoặc đầu tư vào chính cổ phiếu của doanh nghiệp thông qua việc mua cổ phiếu quỹ.

Thông thường, khi một doanh nghiệp hoạt động tạo mức sinh lời nhưng không có những mục đích sử dụng tiền sắp tới, thì về cơ bản họ sẽ phân phối hết dòng tiền tạo ra cho cổ đông. Ví dụ như đối với các doanh nghiệp thủy điện, sau khi xây nhà máy thủy điện thì lúc dự án đi vào vận hành sẽ tạo ra dòng tiền ổn định dựa trên công suất đã được thiết kế của nhà máy. Khi đó, dòng tiền ròng tạo ra sẽ có hai mục tiêu sử dụng chính là thực hiện trả nợ ngân hàng và phân phối cho cổ đông dưới dạng cổ tức. Trong trường hợp này, giám đốc điều hành của doanh nghiệp thủy điện sẽ không cần phải đưa ra các quyết định phân bổ nguồn vốn. Về cơ bản, những quyết định phân phối này đã mặc định theo như trong hợp đồng nợ là nghĩa vụ phải trả trong thời gian thỏa thuận ban đầu với ngân hàng, sau đó mới được thực hiện phân phối cổ tức của doanh nghiệp. Doanh nghiệp trong trường hợp này hoạt động với tính chất dự án, với tuổi thọ và mục tiêu xác định.

Tuy nhiên, đối với những loại hình doanh nghiệp thông thường, khi doanh nghiệp tạo ra dòng tiền ròng họ sẽ quyết định tỷ lệ phân phối và tỷ lệ giữ lại để dùng cho các quyết định phân bổ. Với một doanh nghiệp có tỷ lệ dòng tiền tự do được giữ lại đáng kể thì nếu dòng tiền này được tích lũy từ 3-5 năm có nghĩa là doanh nghiệp có một lượng tiền mặt rất lớn mà giám đốc điều hành của doanh nghiệp sẽ phải lên kế hoạch phân phối hoặc sử dụng. Dưới góc độ nhà đầu tư, khi đầu tư vào các doanh nghiệp không trả cổ tức tỷ lệ cao thì chúng ta đang đặt cược vào triển vọng tăng trưởng trong dài hạn, có thể là từ tăng trưởng doanh thu hoặc tăng trưởng EPS của doanh nghiệp. Như vậy, các quyết định liên quan đến phân bổ nguồn vốn sẽ quyết định tốc độ tăng trưởng này. Khi đó, có hai quyết định quan trọng nhất mà các giám đốc điều hành có thể tạo ra giá trị gia tăng EPS trong trung hạn đó quyết định mua lại cổ phiếu quỹ và quyết định M&A.

Đối với quyết định thâu tóm M&A thì doanh nghiệp sẽ lựa chọn những doanh nghiệp mục tiêu để mua lại. Những doanh nghiệp này có thể là những doanh nghiệp hoạt động trong cùng ngành nghề, nhà cung cấp, hoặc có thể hoạt động giống như kênh phân phối của doanh nghiệp. Việc tích hợp doanh nghiệp này vào bên trong mô hình kinh doanh của doanh nghiệp thâu tóm hiện tại sẽ góp phần tạo ra giá trị cộng hưởng, qua đó làm gia tăng giá trị của doanh nghiệp thâu tóm.

Khi mua lại cổ phiếu quỹ tức là chúng ta đang đầu tư vào chính cổ phiếu của doanh nghiệp. Với vai trò là những người đang điều hành và đưa ra những quyết định chiến lược của doanh nghiệp, ban quản lý hoàn toàn biết được giá trị thực của doanh nghiệp một cách đáng tin cậy hơn những nhà đầu tư bên ngoài. Trong những giai đoạn khi giá cổ phiếu sụt giảm nghiêm trọng ở mức chiết khấu lớn so với giá trị thực thì doanh nghiệp có thể thực hiện mua vào cổ phiếu. Lý do giá cổ phiếu sụt giảm có thể đến từ việc thị trường chung sụt giảm, hoặc đến từ doanh nghiệp không đạt mục tiêu tăng trưởng doanh thu và EPS trong ngắn hạn khiến thị trường bán mạnh cổ phiếu. Thông qua việc mua lại cổ phiếu quỹ, doanh nghiệp đã làm giảm bớt một lượng lớn cổ phần đang được mua với giá trị thấp, qua đó làm tăng giá trị cho những cổ đông còn lại.

Chúng ta thấy rằng, những quyết định phân bổ này có thể tạo ra giá trị cho doanh nghiệp trong dài hạn. Dựa vào đó thì nhà đầu tư có thể xem lại lịch sử những lần ra quyết định của giám đốc điều hành để đánh giá khả năng tạo ra giá trị. Đối với những doanh nghiệp có lượng tiền nhàn rỗi lớn thì những dự án doanh nghiệp đã thực hiện, các hoạt động thâu tóm M&A doanh nghiệp đã thực hiện, những lần doanh nghiệp mua lại cổ phiếu quỹ và hiệu quả của các quyết định trên sẽ là cơ sở để đánh giá chức năng phân bổ nguồn vốn của giám đốc điều hành.

Vai trò của mô hình phân tích

Nền kinh tế và thị trường tài chính chịu sự tác động tổng hợp của rất nhiều biến số, qua đó khiến cho quá trình phân tích trở nên khó khăn và phức tạp. Hơn nữa, các biến số lại tuân theo nhiều quy luật quan hệ khác nhau, có những cặp biến số theo quan hệ tuyến tính nhưng cũng có những cặp biến số theo quan hệ phi tuyến. Để có thể đánh giá và phân tích mối quan hệ, xu hướng tác động và mức độ mạnh yếu trong mối quan hệ thì những nhà kinh tế cũng như nhiều nhà phân tích chứng khoán sẽ tìm kiếm và xây dựng các mô hình phân tích phù hợp.

Mô hình phân tích chính là sự đơn giản hóa của những gì diễn ra trong thế giới thực, để giúp con người có thể hiểu hơn những gì đang diễn ra, thông qua việc tập trung vào những yếu tố chi phối quan trọng nhất vào đối tượng đang cần phân tích. Kết quả của mô hình phân tích sẽ giúp đưa ra những nhận định cũng như những dự báo về xu hướng của các sự vật, hiện tượng đang xem xét trong tương lai.

Mỗi ngày khi bật các bản tin thời sự thì ắt hẳn chúng ta sẽ bắt gặp những tin tức về dự báo thời tiết, dự báo về lượng mưa, cho đến những dự báo về mức tăng trưởng của nền kinh tế, dự báo xu hướng thay đổi của lạm phát, lãi suất, xu hướng của thị trường chứng khoán.

Chúng ta có thể tự đặt cho mình câu hỏi là làm sao những nhà khoa học hay các trung tâm khí tượng thủy văn có thể đưa ra những dự báo về thời tiết. Hoạt động dự báo thời tiết là một lĩnh vực ứng dụng khoa học và công nghệ để đưa ra các tiên đoán về trạng thái và vị trí của bầu khí quyển trong những khoảng thời gian sau đó. Loài người chúng ta đã rất nỗ lực từ nhiều thiên niên kỷ trước để cố gắng dự báo diễn biến xu hướng thời tiết.

Ai trong chúng cũng từng nghe qua câu nói dân gian này: “Chuồn chuồn bay thấp thì mưa, bay cao thì nắng bay vừa thì râm”. Xét một cách đơn giản thì câu truyền miệng dân gian đó đang thể hiện một dạng mô hình đơn giản trong việc dự báo thời tiết. Đó là họ đang dùng biến số về khoảng cách bay trung bình của chuồn chuồn so với mặt đất như một yếu tố duy nhất để dự báo thời tiết.

Các hoạt động dự báo thời tiết chính thức của nhân loại chỉ bắt đầu ra đời trong thế kỷ 19, khi hoạt động thu thập các số liệu đầu vào về trạng thái hiện tại của bầu khí quyển được hỗ trợ bằng những tiến bộ của khoa học, cũng như những hiểu biết của con người về sự vận động và thay đổi của bầu khí quyển dần được hoàn thiện. Do tính chất hỗn loạn của khí quyển, nên con người vẫn đang gặp nhiều vấn đề trong việc dự báo chính xác các hiện tượng bất thường như động đất hay sóng thần, nhưng thực tế so với 1.000 năm trước đây thì những mô hình dự báo đã thực sự giúp con người hiểu hơn rất nhiều về sự vận động của tự nhiên.

Trong hoạt động kinh tế, các nhà kinh tế học đã tìm hiểu đâu là những yếu tố quyết định sự tăng trưởng của một nền kinh tế trong dài hạn. Đó chính là ba yếu tố liên quan đến: thứ nhất là số lượng lao động một nền kinh tế đang có, thứ hai là lượng vốn nền kinh tế đang huy động để có thể cơ giới hóa cho lao động và yếu tố thứ ba là sự phát triển của công nghệ và năng suất của người lao động. Trong giai đoạn trước khi các cuộc cách mạng công nghiệp diễn ra tại Châu Âu (EU), thì hầu như tất cả những quốc gia đều bị giới hạn trong quy mô dân số của mình. Quốc gia nào có dân số càng lớn thì quy mô của nền kinh tế càng lớn. Đó là lý do đơn giản giải thích tại sao trong một thời gian dài trước thế kỷ 17 thì Trung Quốc và Ấn Độ cộng lại luôn chiếm hơn một nửa GDP của thế giới dựa trên quy mô dân số của mình. Sau giai đoạn cách mạng công nghiệp thì máy móc trở thành một yếu tố quyết định bên cạnh dân số trong việc tạo ra GDP, những quốc gia nào thu hút nhiều vốn để đầu tư vào máy móc thiết bị thì sẽ có thể tạo ra tăng trưởng kinh tế cao hơn. Vốn và lao động là hai yếu tố chính quyết định quy mô của nền kinh tế, cho tới khi sự ra đời của các đột phá trong công nghệ đã khiến năng suất lao động dần trở thành yếu tố thứ 3 được đưa vào trong mô hình phân tích tăng trưởng kinh tế. Sự bùng nổ của nền kinh tế tri thức khiến cho lao động và vốn sẽ không đủ để giải thích quy mô của nền kinh tế. Với những công ty như Facebook, Google, hay những khu vực kinh tế như thung lũng Silicon về công nghệ, hay các hãng phim Hollywood của Mỹ, nơi trí tuệ và hàm lượng chất xám mới quyết định giá trị của sản phẩm, năng suất lao động và công nghệ mới có thể giải thích được sự thay đổi trong giá trị kinh tế họ tạo ra chứ không phải yếu tố số lượng lao động và vốn nữa.

Điều chúng cần hiểu ở đây đó là mô hình phản ánh các yếu tố cơ bản mà chúng ta đang muốn phân tích để giải thích hoặc dự báo một vấn đề nào đó. Mô hình sẽ thay đổi khi nhận thức của chúng ta về bản chất của sự vật thay đổi.

Mỗi người chúng ta có thể tự đưa ra cách tư duy để phát triển một mô hình về cách nhìn nhận của chính bản thân mình với sự vật hiện tượng. Sự khác biệt về những mô hình của mỗi người sẽ giúp chúng ta có thể tạo ra được lợi thế của riêng mình. Mô hình giúp chúng ta đơn giản hóa vấn đề phức tạp để tập trung vào một số những yếu tố quan trọng nhất trong việc đánh giá một vấn đề. Ai có mô hình phân tích tốt thì có thể giúp loại bỏ phần lớn yếu tố gây nhiễu trong quá trình ra quyết định. Khi có thể loại được những yếu tố nhiễu thì xác suất để bạn có thể ra quyết định đúng sẽ cao hơn nhiều so với những người khác.

Thị trường tài chính cũng giống như nền kinh tế, nó cũng cần một mô hình phân tích để có thể theo dõi những hoạt động đầu tư, từ các yếu tố vĩ mô, xu hướng chuyển dịch của các yếu tố ngành nghề và những câu chuyện của doanh nghiệp. Thị trường thay đổi từng ngày, từ những yếu tố cơ bản của doanh nghiệp cho đến yếu tố kỹ thuật trong giá cả giao dịch của cổ phiếu. Những thông tin quan trọng đang nằm lẫn trong vô vàn thông tin nhiễu, qua đó làm cho nhà đầu tư rất khó khăn trong quá trình ra quyết định. Chúng ta và những nhà đầu tư cần một hệ thống phân tích phù hợp, để vừa có thể đánh giá được các biến số mang tính chất dự báo và vừa có thể theo sát những diễn biến trong tình hình cơ bản của các doanh nghiệp niêm yết. Đó là nội dung sẽ được trình bày trong phần kế tiếp, về phương pháp sẽ sử dụng trong việc đánh giá lại diễn biến của thị trường chứng khoán, các ngành nghề và cổ phiếu trong 20 năm qua.

Phương pháp theo dõi dòng vốn và đầu tư của doanh nghiệp niêm yết

So với mô hình phân tích top-down trong phân tích cơ bản, thì phương pháp phân tích được trình bày trong cuốn sách này cũng có những điểm tương tự. Nếu việc phân tích top- down sẽ bắt đầu từ nền kinh tế vĩ mô, đến triển vọng của các ngành nghề sau đó đến cơ hội đầu tư của từng doanh nghiệp cụ thể trong ngành, thì phương pháp phân tích được đề xuất ở đây cũng thực hiện việc xem xét dòng vốn huy động và đầu tư của nhiều doanh nghiệp tương tự như vậy. Ưu điểm vượt trội trong cách tiếp cận này là chúng ta sẽ sử dụng những chỉ tiêu hoạt động đầu tư và huy động vốn của doanh nghiệp niêm yết, để thực hiện cho cả việc phân tích vĩ mô và phân tích ngành. Tập hợp hoạt động đầu tư của các doanh nghiệp niêm yết trong một ngành sẽ đại diện cho xu hướng đầu tư chung của ngành. Tương tự như vậy, tập hợp hoạt động đầu tư của các ngành nghề khác nhau sẽ đại diện cho xu hướng hoạt động đầu tư chung của nền kinh tế.

Dựa trên cách tiếp cận này, giúp chúng ta vượt qua những diễn giải trừu tượng của các biến số vĩ mô trong tác động đến ngành và doanh nghiệp, đồng thời cũng giúp chúng ta giải quyết các vấn đề đặc thù của hoạt động kinh tế thực, vốn bị ảnh hưởng của doanh nghiệp FDI và trong một vài giai đoạn không giải thích cho hoạt động của các doanh nghiệp trên sàn.

Quy trình phân tích sẽ được thực hiện theo 3 bước sau:

- Bước 1: Đánh giá chuyển động thị trường vốn khu vực và Việt Nam, tác động đến tốc độ tăng trưởng kinh tế và vận động của thị trường chứng khoán

Dòng vốn mới đang chảy vào nền kinh tế theo từng quý, sẽ được ước tính từ việc theo dõi dòng vốn huy động từ các doanh nghiệp niêm yết để mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh. Dòng vốn huy động tăng lên hay giảm đi cho thấy sự lạc quan hay thận trọng của các chủ doanh nghiệp và những nhà đầu tư góp vốn cổ phần vào những doanh nghiệp trong nền kinh tế nói chung. Mức tăng giảm giá trong quá khứ trên thị trường chứng khoán có một mối quan hệ mật thiết với mức huy động vốn của thị trường. Trong những giai đoạn thị trường chứng khoán tăng trưởng tốt thì việc huy động vốn của các doanh nghiệp sẽ dễ dàng hơn bởi những trạng thái tích cực diễn ra trên thị trường.

Biểu đồ 2.2: Huy động vốn của thị trường và hoạt động kinh tế thực

Tuy nhiên, khi chúng ta nhìn ở chiều ngược lại thì chúng ta sẽ thấy việc theo dõi dòng vốn huy động sẽ là một biến dự báo để giúp chúng ta đánh giá về xu hướng của thị trường. Việc một thị trường chứng khoán có dòng vốn huy động tăng trưởng nhanh so với những năm trước sẽ cho thấy những kỳ vọng vào sự phát triển của nền kinh tế nói chung và doanh nghiệp nói riêng. Khi doanh nghiệp nhận vốn thì những dự án đầu tư mở rộng cũng như việc gia tăng hàng tồn kho sẽ được triển khai, từ đó tạo ra sự gia tăng trong hiệu quả của doanh nghiệp trong dài hạn.

Cuối cùng, những dòng vốn huy động của một thị trường sẽ đảm bảo liệu xu hướng tăng giá trong ngắn hạn của thị trường có tiếp tục được kéo dài hay không. Việc theo dõi tốc độ luân chuyển của dòng vốn vào một thị trường cũng như hiệu quả sử dụng vốn của các doanh nghiệp nói chung trên sàn chứng khoán sẽ cho chúng ta thấy sự gắn bó mật thiết giữa hoạt động kinh tế thực, thị trường tài chính và các hoạt động giao dịch chứng khoán.

- Bước 2: Lựa chọn các ngành đang được hưởng lợi từ sự tăng trưởng của thị trường vốn

Trong bước này, chúng ta sẽ lựa chọn các ngành có sự tăng trưởng về dòng vốn đầu tư mới kèm theo đầu tư vào sản xuất kinh doanh để tạo ra tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận cho doanh nghiệp trong thời gian tới. Dòng vốn đầu tư mới bao gồm cả vốn vay từ ngân hàng, vay từ thị trường vốn và vốn cổ phần từ việc phát hành cổ phiếu cho cổ đông cũ và mới.

Chúng ta sẽ xem được xu hướng biến động của dòng vốn vào các ngành tại Việt Nam. Việc đánh giá dòng vốn chảy vào từng ngành trên thị trường cho chúng ta một góc nhìn toàn cầu về xu hướng vận động của các nhóm ngành.

Mô hình hoàn toàn có thể mở rộng tạo ra việc đánh giá dòng vốn chảy vào những ngành nghề ở thị trường tài chính của nhiều nước trong khu vực.

Biểu đồ 2.3: Huy động vốn của ngành và giá cổ phiếu

- Bước 3: Lựa chọn cổ phiếu cổ phiếu phù hợp với xu hướng

Tại bước 3, bằng các dữ liệu tài chính quý, chúng ta sẽ tiến hành phân tích lịch sử biến động các dòng vốn chảy vào doanh nghiệp. Việc doanh nghiệp sử dụng vốn để đầu tư mua sắm tài sản phục vụ cho quá trình sản xuất kinh doanh nhằm tạo động lực tăng trưởng cho hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp như thế nào.

Việc đầu tiên của bước này sẽ là việc thực hiện phân tích mối tương quan giữa hoạt động đầu tư và hoạt động huy động vốn của doanh nghiệp. Kết quả phân tích sẽ cung cấp cho chúng ta các thông tin về mức độ "đặt cược" của doanh nghiệp đối với triển vọng mở rộng như thế nào. Kế đến, lịch sử về hiệu quả sử dụng vốn của doanh nghiệp trong việc tạo ra mức tăng trưởng trong hiệu quả hoạt động là yếu tố chúng ta có thể sử dụng để đưa ra những kỳ vọng. Cuối cùng, mối quan hệ giữa những kỳ vọng của thị trường thông qua sự biến động của giá cổ phiếu trước những kế hoạch đầu tư và huy động vốn sẽ giúp chúng ta hiểu hơn về xu hướng đánh giá của thị trường đối với các kế hoạch đầu tư của doanh nghiệp trong quá khứ. Những thông tin trên rất hữu ích để giúp chúng ta đánh giá và dự báo xu hướng giá cổ phiếu trong giai đoạn tới.

Biểu đồ 2.4: Huy động vốn của các doanh nghiệp niêm yết

Các hệ thống phân loại ngành

Một hệ thống phân loại ngành được thiết kế tốt đóng vai trò là điểm khởi đầu cho quá trình phân tích ngành. Phân tích ngành cho phép nhà phân tích so sánh xu hướng ngành và định giá theo phương pháp so sánh giữa các công ty trong một nhóm. Hệ thống phân loại thiết kế trên quan điểm toàn cầu cho phép nhà quản lý danh mục đầu tư và nhà phân tích thực hiện so sánh toàn cầu những công ty trong cùng ngành.

Có nhiều hệ thống phân loại ngành được sử dụng trên toàn cầu. Tuy nhiên, hệ thống phân loại ngành phổ biến nhất và đã cũng được các sàn giao dịch chứng khoán ở Việt Nam áp dụng để phân ngành cho các doanh nghiệp niêm yết là GICS (Global Industry Classification System). GICS được đồng phát triển vào năm 1999 bởi Standard & Poor và MSCI Barra, hai trong số những nhà cung cấp chỉ số chứng khoán lớn nhất toàn cầu. Đúng như tên gọi, GICS được thiết kế để tạo điều kiện so sánh các ngành trong nền kinh tế toàn cầu.

Hình 2.2: Các lĩnh vực kinh tế theo chuẩn GICS

Nguồn: GICS

Theo đó, mỗi công ty trong toàn cầu được gán cho một tiểu ngành (sub-industry) tùy theo hoạt động kinh doanh chính của doanh nghiệp. Mỗi tiểu ngành thuộc về ngành (industry) riêng biệt, mỗi ngành thuộc về một nhóm ngành (industry group) và mỗi nhóm thuộc về một lĩnh vực kinh doanh (sector ). Vào tháng 6 năm 2009, GICS phân nhóm các ngành theo bốn cấp, từ tổng quát đến chi tiết, bao gồm 154 tiểu ngành, 68 ngành, 24 nhóm ngành và 10 lĩnh vực. Cấu trúc của chuẩn phân ngành của GICS đã và đang có những điều chỉnh theo thời gian để phản ánh sự thay đổi trong cấu trúc các ngành nghề toàn cầu. Gần đây nhất thì vào tháng 9/2018, GICS đã nâng lên 11 lĩnh vực.

Hình 2.3: Phân nhóm ngành theo ngành tiêu dùng thiết yếu

Nguồn: GICS

Tại Việt Nam, Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM chính thức công bố Bộ Chỉ số ngành gồm 10 chỉ số của HOSE theo chuẩn phân ngành quốc tế GICS . Theo thỏa thuận giữa HOSE và MSCI sẽ trực tiếp thực hiện phân ngành doanh nghiệp niêm yết theo dữ liệu thị trường nhằm nâng cao tính khách quan và minh bạch của thị trường, tiến đến hội nhập sâu hơn vào thị trường chứng khoán thế giới. Theo đó, chuẩn phân ngành GICS được sử dụng để xác định hoạt động kinh doanh chính của mỗi công ty ở Việt Nam dựa theo quy tắc: Một công ty sẽ được phân loại vào tiểu ngành nếu doanh thu từ tiểu ngành đó chiếm tối thiểu 60% cơ cấu doanh thu của công ty. Trường hợp công ty kinh doanh đa ngành nghề mà không có tiểu ngành nào đóng góp hơn 60% doanh thu thì công ty sẽ được phân vào tiểu ngành tạo ra doanh thu chủ đạo. Trường hợp không có tiểu ngành nào tạo ra doanh thu chủ đạo, việc phân ngành sẽ dựa vào các phân tích cụ thể hơn, sâu hơn dựa vào dữ liệu sẵn có và thông tin thị trường. Đối với các trường hợp niêm yết mới, việc phân loại sẽ dựa vào mô tả hoạt động của công ty và kết quả kinh doanh trong bản cáo bạch.

Trong bối cảnh toàn cầu hóa và hội nhập của các thị trường tài chính, việc sàn chứng khoán HOSE áp dụng chuẩn phân ngành GICS sẽ giúp thị trường chứng khoán Việt Nam có được ngôn ngữ chung với thị trường chứng khoán quốc tế, giúp nâng cao khả năng tiếp cận của những nhà đầu tư nước ngoài vào Việt Nam, giúp những nhà đầu tư cá nhân và tổ chức, đặc biệt là các quỹ đầu tư tăng hiệu quả trong việc đa dạng hóa danh mục đầu tư, tăng chất lượng nghiên cứu phân tích ngành và phân tích doanh nghiệp.

Dựa trên những chuẩn phân loại ngành trên thì chúng ta sẽ phân nhóm các doanh nghiệp trên sàn để phục vụ cho quá trình phân tích về diễn biến của từng ngành nghề.

❖ Phương pháp sử dụng số liệu

Báo cáo tài chính quý của doanh nghiệp sẽ được tổng hợp để thống kê lại việc huy động vốn và sử dụng vốn của các doanh nghiệp. Trên cơ sở phân ngành theo chuẩn GICS thì các mức đầu tư và huy động vốn của những cổ phiếu trong một ngành sẽ được tổng hợp lại để có mức đầu tư và huy động vốn của ngành trong một giai đoạn nhất định.

Đối với hoạt động đầu tư thì sẽ bao gồm hoạt động đầu tư mở rộng, đầu tư và hàng tồn kho đầu tư và hoạt động góp vốn đầu tư vào các doanh nghiệp khác. Trong khi đó, hoạt động huy động vốn sẽ tính đến phần vốn vay ngắn hạn và dài hạn huy động cũng như phần vốn cổ phần đã phát hành trong năm. Tùy vào từng trường hợp cụ thể mà số liệu quý và số liệu năm sẽ được linh hoạt sử dụng để có đánh giá những vấn đề của doanh nghiệp, ngành và toàn bộ thị trường.

Biểu đồ dữ liệu giá, được trình bày với lịch sử đầu tư và huy động vốn của doanh nghiệp để đánh giá mối quan hệ của các cặp biến số trên. Để đánh giá hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp đến từ các hoạt động đầu tư thì chúng ta chỉ phân tích hai chỉ số đơn giản là mức doanh thu và biên lợi nhuận gộp của doanh nghiệp qua các quý.

Mức sinh lời của các loại tài sản tài chính

Nhà đầu tư có thể lựa chọn các loại tài sản để đầu tư và chứng khoán chỉ là một phần trong số đó. Tùy thuộc vào những điều kiện vĩ mô nhất định mà các loại tài sản tài chính sẽ có mức sinh lời khác nhau qua từng giai đoạn. Bảng bên dưới thể hiện mức sinh lời trung bình cho các tài sản tài chính có thể được đầu tư trong 10 năm qua ở thị trường Việt Nam. Mặc dù thị trường tài chính Việt Nam có mức độ phát triển thấp hơn rất nhiều so với những thị trường đang phát triển, tuy nhiên chúng ta hoàn toàn cũng có thể tập hợp những dữ liệu trong quá khứ, để ước lượng mức sinh lời trung bình của các loại tài sản này.

Về cơ bản, mối quan hệ giữa mức sinh lời và rủi ro (đại diện bởi hệ số độ lệch chuẩn của mức sinh lời) của các loại tài sản cũng tuân theo nguyên tắc tài chính trong lý luận, đó là các loại tài sản có mức độ sinh lời cao thì cũng sẽ có mức biến động cao hơn, qua đó thể hiện mức rủi ro đầu tư cao hơn. Các tài sản tài chính sẽ bao gồm cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp, trái phiếu Chính phủ, tiền gửi ngân hàng, vàng và ngoại tệ. Dựa trên các dữ liệu biến động giá của các loại tài sản tài chính thì chúng ta tính mức sinh lời trung bình của từng loại tài sản qua các năm, từ đó xác định mức sinh lời trung bình của từng loại tài sản trong đoạn thời gian đó. Chúng ta cũng so sánh mức sinh lời của các nhóm tài sản tài chính trong tương qua với mức lạm phát.

Biểu đồ 2.5: Mức sinh lời các tài sản tài chính giai đoạn 2009-2019

Theo đó, cổ phiếu là nhóm tài sản tài chính có mức sinh lời cao nhất, kế đó là trái phiếu doanh nghiệp, tiền gửi ngân hàng và Trái phiếu Chính phủ. Nhóm vàng và ngoại tệ có mức sinh lời thấp nhất, thậm chí thấp hơn mức lạm phát trung bình trong 10 năm qua ở Việt Nam. Điều này khá tương đồng với những gì diễn ra ở các thị trường tài chính khác, tài sản có mức rủi ro cao hơn sẽ tiềm năng có mức sinh lời cao hơn.

Biểu đồ ở trên cũng thể hiện mức độ biến động lớn trong mức sinh lời của cổ phiếu, kế đến là trái phiếu doanh nghiệp so với các công cụ đầu tư khác.

Bảng 2.2: Mức sinh lời quá khứ của các loại tài sản

Nguồn: Tổng hợp của tác giả

Chu kỳ đầu tư của các ngành nghề

Nếu chỉ xét trong cổ phiếu thì tính chu kỳ của các ngành nghề cũng thể hiện rất rõ. Những cổ phiếu thuộc các ngành nghề khác nhau không tăng giảm cùng chiều giống nhau mà chia ra thành những giai đoạn biến động khác nhau, tùy thuộc vào những điều kiện vĩ mô khác nhau. Dựa trên những thay đổi trong điều kiện vĩ mô nhất định thì một số ngành nghề sẽ hưởng lợi hoặc gặp bất lợi. Dựa trên những chu kỳ lớn của nền kinh tế mà những xu hướng tăng trưởng ngành nghề sẽ kéo dài trong các chu kỳ ngắn dài khác nhau.

Biểu đồ bên dưới thể hiện tính chu kỳ trong mức tăng trưởng của những ngành nghề ở Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2009-2019. Trong suốt 10 năm qua, chỉ số VN-Index đã tăng 207% từ mức 313 điểm đầu năm 2009 lên mức 961 điểm cuối năm 2019. Thị trường chứng khoán tăng trưởng cao như vậy, tuy nhiên giá cổ phiếu tăng trưởng giữa các ngành nghề không giống nhau. Trong khi những ngành tăng trưởng cao nhất là bán lẻ, bất động sản, dệt may, còn những ngành như thủy điện hay vật liệu lại có mức tăng thấp hơn nhiều so với mức bình quân của thị trường.

Năm 2014 là một cột mốc đặc biệt khi thu nhập bình quân của Việt Nam vượt mốc 2.000 đô la/năm. Những nghiên cứu trên thế giới chỉ ra rằng, mốc trên là một cột mốc đặc biệt quan trọng vì nền kinh tế tiêu dùng ở nhiều nước thường bùng nổ sau giai đoạn trên. Lịch sử của nền kinh tế Việt Nam cũng đã cho thấy các lập luận trên là có cơ sở. Từ sau năm 2014, xu hướng tiêu dùng và nợ tiêu dùng đóng vai trò quan trọng trong động lực tăng trưởng kinh tế. Bối cảnh kinh tế đó khiến cho những ngành nghề liên quan đến yếu tố tiêu dùng cá nhân như bất động sản và bán lẻ sẽ có nhiều động lực tăng trưởng hơn.

Việc theo dõi hoạt động đầu tư và huy động vốn của ngành nghề theo thời gian, sẽ có thể giúp chúng ta đánh giá được xu hướng mở rộng hoặc thu hẹp hoạt động sản xuất kinh doanh của từng ngành nghề theo thời gian. Trong khi đó, việc so sánh mức độ thu hút dòng vốn giữa các ngành nghề, sẽ giúp chúng ta có thể đánh giá sự thay đổi trong định hướng của ngành nghề, vào từng nhóm thị trường. Thông thường, những ngành nghề có triển vọng tăng trưởng hưởng lợi sẽ gia tăng mạnh đầu tư hơn so với những ngành nghề khác.

Việc phân tích mức độ đồng thuận trong gia tăng đầu tư của các doanh nghiệp trong ngành, sẽ lại giúp cho chúng ta thấy được mức độ chắc chắn của làn sóng đầu tư của ngành, liệu hoạt động đầu tư chỉ diễn ra ở cá biệt hay trên diện rộng của ngành. Cuối cùng, việc so sánh mức độ tương quan giữa hoạt động đầu tư và hoạt động huy động vốn sẽ lại cho chúng ta một lăng kính khác về mức độ “đặt cược”, hay thận trọng của các doanh nghiệp đối với cơ hội đầu tư. Tất nhiên, những yếu tố đặc thù ngành nghề sẽ khiến cho quá trình phân tích diễn ra không đồng nhất ở những ngành nghề khác nhau.

Phân tích ngành nghề sẽ giúp chúng ta có thể đánh giá được đâu là những ngành nghề có được mức tăng trưởng vượt trội hơn những ngành nghề khác trong điều kiện vĩ mô hiện tại. Việc phân tích và lựa chọn ngành nghề hiệu quả dựa trên các phân tích kinh tế sẽ giúp cho nhà đầu tư có thể lựa chọn các cơ hội đầu tư. Những cơ hội đầu tư trung bình trong những ngành tốt, có thể sẽ vẫn tốt hơn rất nhiều so với những cơ hội đầu tư tốt trong những ngành nghề có mức triển vọng kém. Dựa trên đặc điểm vĩ mô của từng giai đoạn mà sẽ có một số ngành nghề hưởng lợi hoặc gặp bất lợi hơn so với các ngành nghề khác.

Biểu đồ 2.6: Tỷ suất sinh lời của các ngành nghề ở Việt Nam

Dựa vào số liệu thì chúng ta có thể thấy mức sinh lời trung bình của những ngành nghề như bán lẻ, bất động sản và dệt may cao hơn hẵn so với những ngành nghề khác. Thời gian hơn 10 năm qua là giai đoạn mà xu các ngành nghề thiên về phục vụ tiêu dùng hộ gia đình và các ngành nghề thiên về xuất khẩu liên quan đến các hiệp định tự do thương mại được hưởng lợi so với các ngành nghề khác. Ngược lại, những ngành nghề có mức tăng trưởng ổn định như thủy điện và nhiệt điện có mức tăng trưởng thấp.

Nhận thức về tính chu kỳ trong hiệu quả đầu tư đóng vai trò rất quan trọng trong việc phát triển tư duy đầu tư của nhà đầu tư. Nhà đầu tư cần hiểu những sự thay đổi trong diễn biến vĩ mô, cũng như việc tìm cách kết nối những thông điệp trên với sự tác động khác nhau lên từng nhóm ngành nghề. Sự kết nối này sẽ tạo ra cho nhà đầu tư những lợi thế cạnh tranh trong quá trình phân tích, diễn giải các thông tin để đưa ra các quyết định đầu tư.

Bảng 2.3: Mức sinh lời của các ngành nghề giai đoạn 2007-2019

Nguồn: Tổng hợp của tác giả

Tóm tắt Chương 2

Việc tìm ra một phương pháp phân tích đóng vai trò rất quan trọng, không chỉ đối với những nhà đầu tư mà còn với tất cả những nhà phân tích và nhà quan sát thị trường. Một phương pháp phân tích phù hợp sẽ có thể giúp cho chúng ta nhanh chóng cập nhật những yếu tố quan trọng của thị trường trong thời gian ngắn mà vẫn có thể rút ra các thông tin có ý nghĩa về diễn biến của thị trường.

Phương pháp phân tích theo dõi dòng vốn huy động và đầu tư của các doanh nghiệp niêm yết sẽ được chúng ta sử dụng một cách nhất quán trong việc đánh giá lại những diễn biến của thị trường trong 20 năm qua. Một mô hình hữu ích, trước khi nó có thể mang tính chất dự báo thì nó phải có khả năng giải thích những quan sát xảy ra trong quá khứ một cách nhất quán. Tất nhiên, trong điều kiện những thị trường chứng khoán còn chưa phát triển như Việt Nam thì các yếu tố sai lệch thị trường sẽ là rất lớn, qua đó có thể ảnh hưởng đến tính hiệu quả của mô hình phân tích. Do đó, những yếu tố kinh nghiệm và hiểu biết sâu sắc về những vấn đề sẽ được khuyến khích kết hợp với phương pháp phân tích, nhằm đảm bảo có thể giải quyết cả những vấn đề đặc thù.

Nền kinh tế không những mang tính chất chu kỳ mà cả diễn biến các ngành nghề cũng mang tính chất chu kỳ. May mắn thay, việc theo dõi chuyển dịch của những dòng vốn đang giúp chúng ta giải thích được rất tốt những sự thay đổi trong mức tăng giảm giá cổ phiếu của những yếu tố ngành nghề. Những dòng vốn đó là tổng hòa những định hướng chính sách của Chính phủ thông qua hệ thống ngân hàng và cả những quyết định quản trị của từng doanh nghiệp niêm yết trong các ngành nghề.

Việc trang bị những kiến thức về phương pháp luận trong Chương 2 sẽ chuẩn bị sẵn sàng cho chúng ta bắt đầu khám phá những gì đã diễn ra trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong suốt chiều dài lịch sử.