Chương 11Vũng xoáy

Không ai thực sự hiểu được giá vàng và tôi cũng không giả vờ hiểu chúng làm gì.

- Ben Bernanke, Cựu Chủ tịch Hội đồng

Dự trữ Liên bang -

Tôi nghĩ rằng, vào lúc này, nền văn minh toàn cầu đã vượt quá giới hạn của nó… Vì nó đã tạo ra một sự sùng bái tiền bạc.

- Đức Giáo hoàng Francis -

NHỮNG BÔNG TUYẾT VÀ TRẬN TUYẾT LỞ

Một trận tuyết lở là một phép ẩn dụ thích hợp cho sự sụp đổ tài chính. Thật vậy, nó còn hơn một phép ẩn dụ, bởi vì các phân tích hệ thống của một cơn bão tuyết giống hệt với việc phân tích các đợt sụp đổ của ngân hàng nối tiếp nhau như thế nào.

Một trận tuyết lở bắt đầu với một bông tuyết rơi gây ảnh hưởng đến những bông tuyết khác, khi mà xung lượng tăng dần rồi vượt khỏi tầm kiểm soát. Bông tuyết giống như một sự thua lỗ của ngân hàng, theo sau là sự hoảng loạn dây chuyền, kết thúc với những chuyên gia tài chính phải cuốn gói khỏi văn phòng ở các công ty Phố Wall, trên tay ôm bức ảnh lồng khung và cốc cà phê. Cả tuyết lở lẫn hoảng loạn trong ngân hàng đều là những ví dụ về các hệ thống phức tạp trải qua những gì mà các nhà vật lý gọi là quá trình chuyển đổi giai đoạn: Sự chuyển đổi nhanh chóng, không lường trước từ trạng thái ổn định sang tan rã, cuối cùng dừng lại ở một trạng thái hoàn toàn không giống với điểm bắt đầu. Động năng là như nhau, cũng là các hàm toán học đệ quy được sử dụng trong việc dựng mô hình các quy trình. Điều quan trọng hơn cả, mối quan hệ giữa tần suất và mức độ nghiêm trọng của các sự kiện tính theo thang hệ thống, được gọi là phân bố mức độ, cũng giống nhau.

Để đánh giá rủi ro của sự sụp đổ tài chính, người ta không nên chỉ ngồi hình dung ra một trận tuyết lở, mà phải nghiên cứu nó. Lý thuyết về sự phức hợp, được phát triển lần đầu tiên vào đầu những năm 1960, được xem là non trẻ so với lịch sử khoa học, nhưng nó cung cấp cái nhìn sâu sắc về cách hành xử của các hệ thống phức tạp.

Nhiều nhà phân tích sử dụng những từ như phức hợp (complex) và phức tạp (complicated) thay thế cho nhau, nhưng như vậy không chính xác. Một cơ chế phức tạp, giống như đồng hồ trên quảng trường St. Mark ở Venice, có thể có nhiều bộ phận chuyển động, nhưng nó được lắp ráp và tháo rời theo những cách đơn giản. Khi các bộ phận không thích ứng với nhau, đồng hồ không thể đột nhiên biến thành con chim sẻ và bay đi. Ngược lại, các hệ thống phức hợp đôi khi biến hình và bay đi, hoặc trượt xuống núi, hoặc phá hủy các quốc gia. Các hệ thống phức hợp bao gồm các bộ phận chuyển động, được gọi là các tác nhân tự trị, nhưng chúng không chỉ chuyển động. Những tác nhân này đa dạng, liên kết, tương tác và thích nghi. Sự đa dạng và tính kết nối của chúng có thể được mô phỏng ở một mức độ hạn chế, nhưng sự tương tác và thích ứng nhanh chóng phân ra thành vô số các kết quả có thể được mô phỏng theo lý thuyết nhưng không phải trong thực tế. Nói một cách khác, người ta biết rằng những điều tồi tệ có thể xảy ra nhưng không bao giờ biết chính xác tại sao.

Đồng hồ treo tường, đồng hồ đeo tay và động cơ là những ví dụ của những hệ thống phức tạp nhưng không phức hợp. Ngược lại với các hệ thống phức hợp phổ biến, bao gồm động đất, bão, lốc xoáy và băng thông vốn. Mỗi con người là một hệ thống phức tạp. Một tỉ người tham gia vào việc kinh doanh chứng khoán, trái phiếu và các phái sinh tạo thành một hệ thống vô cùng phức hợp, thách thức sự hiểu biết chứ chưa nói đến việc tính toán. Thách thức về tính toán này không có nghĩa là các nhà hoạch định chính sách và các nhà quản lý rủi ro nên đầu hàng hay sử dụng các mô hình dựa vào niềm tin như “giá trị rủi ro”. Việc quản lý rủi ro có thể thực hiện được bằng cách kết hợp đúng các công cụ phức hợp và một điều thiết yếu khác: Những gì chúng ta biết chỉ là hạt cát mà thôi.

Hãy xem xét trận tuyết lở. Những người leo núi và trượt tuyết gặp rủi ro không bao giờ biết được khi nào trận tuyết lở sẽ bắt đầu hoặc bông tuyết nào sẽ gây ra điều đó. Nhưng họ biết rằng, một số điều kiện nhất định nguy hiểm hơn những điều kiện khác và có thể áp dụng các biện pháp phòng ngừa. Họ sẽ quan sát cẩn thận tình trạng ướt hoặc khô của tuyết, nhiệt độ không khí và tốc độ gió. Quan trọng nhất, những người leo núi quan sát quy mô khối tuyết, hay những gì các nhà vật lý gọi là quy mô hệ thống. Những người đang ở trong tình cảnh nguy hiểm biết rằng một khối quyết lớn có thể gây ra không chỉ một trận tuyết lở, mà trận tuyết đó sẽ mạnh lên theo hàm số mũ. Giải pháp hợp lý là chọn hạ trại ở các ngôi làng tránh xa đường dốc, trượt tuyết ngoài đường trượt và chọn núi không có tuyết để leo. Những người leo núi cũng có thể dọn dẹp các khối tuyết bằng chất nổ. Người ta không thể dự đoán được những vụ sạt lở, nhưng có thể cố gắng giữ an toàn.

Trong thị trường vốn, cơ quan quản lý thường không giữ được an toàn. Thay vào đó, chúng gia tăng nguy cơ. Cho phép các ngân hàng tích lũy phái sinh cũng giống như bỏ qua sự tích tụ của tuyết. Cho phép JPMorgan Chase phát triển lớn hơn cũng giống như xây dựng một ngôi làng ngay trên tuyến đường sạt lở. Sử dụng giá trị rủi ro để đo lường mức độ nguy hiểm của thị trường cũng giống như việc xây dựng một thang trượt tuyết đến đúng chỗ tuyết không ổn định nhất, rồi miễn phí lên thang cho tất cả mọi người. Chính sách quản lý tài chính hiện tại là sai lầm bởi vì các mô hình quản lý rủi ro không có gì an toàn. Thậm chí, bất ổn hơn nữa chính là việc các nhà điều hành ở Phố Wall biết rằng những mô hình này là không an toàn nhưng vẫn sử dụng vì chúng cho phép có đòn bẩy cao hơn, lợi nhuận lớn hơn và tiền thưởng lớn hơn. Các nhà quản lý nghi ngờ nhưng cũng hùa theo, thường với hy vọng có thể kiếm được một dự án hay một chân trong ngân hàng mà họ giám sát. Nói một cách ẩn dụ, lâu đài của các ngân hàng nằm tít trên đỉnh núi, tách biệt với làng mạc phía dưới, trong khi dân làng, những người dân bình thường ở Mỹ và trên khắp thế giới, đang sống ngay trên tuyến đường tuyết lở.

Những trận sạt lở tài chính đang bị kích động bởi lòng tham, nhưng lòng tham không phải là một lời giải thích đầy đủ. Hành vi ký sinh của ngân hàng, kết quả của một giai đoạn chuyển đổi văn hóa, hoàn toàn là đặc điểm của một xã hội bên bờ sụp đổ. Của cải không còn được tạo ra mà bòn rút từ những người khác. Hành vi ký sinh không chỉ giới hạn trong ngân hàng. Nó cũng lây nhiễm các quan chức Chính phủ cao cấp, Giám đốc điều hành doanh nghiệp, và tầng lớp xã hội ưu tú.

Chìa khóa để bảo tồn của cải là để hiểu được các quy trình phức tạp và tìm kiếm nơi ẩn náu khỏi dòng lũ tuyết ập xuống. Các nhà đầu tư không vô vọng trước sự suy đồi của tầng lớp tinh hoa này.

RỦI RO, SỰ KHÔNG CHẮC CHẮN VÀ TÍNH TRỌNG YẾU

Sự giải thích đầu tiên về rủi ro tài chính xuất phát từ công trình Rủi ro, Sự bất định và Lợi nhuận (Risk, Uncertainty and Profit) của Frank H. Knight năm 1921. Knight phân biệt giữa rủi ro, theo ông có nghĩa là một kết quả không biết rõ nhưng vẫn có thể được lập mô hình với một mức độ kỳ vọng hoặc xác suất và sự không chắc chắn, một kết quả không biết rõ và không thể lập mô hình được. Trò poker Texas Hold’em là một ví dụ về rủi ro khi Knight sử dụng thuật ngữ này. Khi một lá bài sắp được lật lên, người chơi không biết trước điều gì sẽ xảy ra, nhưng anh ta biết chắc chắn rằng nó sẽ là 1 trong số 52 khả năng duy nhất trong một bộ bài 4 chất. Khi nhiều quân bài hơn được lật lên, sự chắc chắn tăng lên vì một số kết quả đã được loại bỏ bởi lượt chơi trước. Người chơi đón nhận rủi ro nhưng không xử lý một cách hoàn toàn không chắc chắn.

Bây giờ hãy tưởng tượng cùng một trò poker trên nhưng một người chơi khăng khăng sử dụng “quân bài hoang dã”. Trong một trò chơi có quân bài hoang dã, bất kỳ người chơi nào cũng có thể gán cho bất kỳ quân bài nào giá trị của quân khác để giúp người đó giành cù lũ hay xì tố. Về mặt kỹ thuật, đây không phải là sự không chắc chắn của Knight, nhưng nó gần giống vậy. Ngay cả những người chơi poker giỏi nhất với kỹ năng tính toán xuất sắc cũng không thể tính toán các tỉ lệ lên bài với quân bài hoang dã. Đó là lý do tại sao những người chơi poker chuyên nghiệp ghét trò quân bài hoang dã trong khi tay chơi nghiệp dư lại thích. Quân bài hoang dã cũng là một đại diện tốt cho sự phức hợp. Việc biến con hai bích thành con át tép chỉ vì tự nhiên thích thế cũng giống như một giai đoạn chuyển tiếp – không thể đoán trước, tức thời, và có khả năng gây ra hậu quả thảm khốc nếu một người đang ở bên thua cuộc.

Tác phẩm của Knight ra đời 40 năm trước khi lý thuyết về sự phức hợp xuất hiện, trước khi máy tính ra đời để triển khai những nghiên cứu tiên tiến về sự ngẫu nhiên và hệ thống ngẫu nhiên. Cách phân chia địa hạt tài chính của ông thành hai thế giới đen trắng rõ ràng của rủi ro và sự không chắc chắn rất hữu ích vào thời điểm đó, nhưng ngày nay, thế giới có nhiều màu xám hơn.

Số ngẫu nhiên là những con số không thể dự đoán nhưng có thể gán giá trị dựa trên xác suất xảy ra qua thời gian hoặc trong một chuỗi dài. Tung đồng xu và chơi bài là những ví dụ quen thuộc. Không ai biết được lần tung đồng xu tiếp theo sẽ sấp hay ngửa, và cũng không thể biết quân tiếp theo trong bộ bài là át hay bích, nhưng bạn có thể tính toán tỉ lệ. Các mô hình ngẫu nhiên có hệ thống (stochastic models) mô tả các hệ thống dựa trên các số liệu đầu vào ngẫu nhiên. Những hệ thống này không xác định được nhưng tính xác suất được, và khi áp dụng cho thị trường tài chính, chúng cho phép xác định giá và giá trị dựa trên xác suất. Đây là định nghĩa rủi ro của Knight. Các hệ thống ngẫu nhiên có thể bao gồm các hàm phi tuyến tính, hoặc các số mũ, biến những thay đổi nhỏ ở đầu vào thành những thay đổi lớn trong kết quả đầu ra.

Các mô hình ngẫu nhiên có hệ thống được bổ sung bằng phép tính tích phân đo lường định lượng, và phép tính vi phân đo lường sự thay đổi. Hồi quy, những liên kết ngược của một biến với biến khác, cho phép các nhà nghiên cứu xác định tương quan giữa những sự kiện nhất định. Nguyên tắc phân loại này của số ngẫu nhiên, hệ thống ngẫu nhiên, hàm phi tuyến tính, các phép tính toán và hồi quy đã hình thành nên bộ công cụ của nền tài chính hiện đại. Việc áp dụng bộ công cụ này vào công tác định giá phái sinh, giá trị rủi ro, chính sách tiền tệ và dự báo kinh tế đưa người thực hành đến với đường biên của lý thuyết kinh tế.

Vượt ra ngoài đường biên chính là lý thuyết về sự phức hợp. Sự phức hợp đã không được kinh tế học chính thống đón nhận nồng nhiệt, phần vì nó cho thấy nhiều nghiên cứu kinh tế trong nửa thế kỷ vừa qua không có ý nghĩa hoặc sai lầm nghiêm trọng. Sự phức hợp là một ví dụ tinh túy của khoa học mới đảo ngược các mô hình khoa học cũ. Sự thất bại của các nhà kinh tế trong việc nắm bắt khoa học mới của sự phức hợp đã phần nào giải thích tại sao những vụ sụp đổ của thị trường vào các năm 1987, 1998, 2000 và 2008 lại bất ngờ và nghiêm trọng hơn các chuyên gia tin tưởng.

Sự phức hợp là cách để hiểu những động năng của các vòng lặp phản hồi thông qua các hàm đệ quy. Chúng có rất nhiều bước lặp đồng thời xảy ra, mà kết quả bùng nổ có thể xuất hiện từ những nguyên nhân nhỏ đến mức không thể quan sát được. Một ví dụ là bom nguyên tử. Các nhà vật lý biết rằng khi uranium được làm giàu cao độ được thiết kế đến một trạng thái trọng yếu và một máy phát neutron được sử dụng, nó có thể gây ra một vụ nổ san bằng cả thành phố nhưng họ không biết chính xác hạt hạ nguyên tử nào sẽ bắt đầu phản ứng dây chuyền. Các nhà kinh tế học hiện đại dành thời gian tìm kiếm hạt hạ nguyên tử trong khi bỏ qua trạng thái trọng yếu của hệ thống. Họ đang tìm kiếm các bông tuyết mà bỏ qua trận tuyết lở.

Một thuộc tính chính thức của các hệ thống phức hợp là kích thước của sự kiện tồi tệ nhất có thể xảy ra là một hàm mũ của thang hệ thống. Điều này có nghĩa là, khi quy mô của một hệ thống phức tạp tăng gấp đôi, thì rủi ro hệ thống không tăng gấp đôi. Nó có thể tăng lên 10 lần hoặc nhiều hơn. Đây là lý do tại sao mỗi sự sụp đổ tài chính ập đến như một “bất ngờ” đối với các ngân hàng và nhà quản lý. Khi quy mô hệ thống được tăng lên bởi các phái sinh, rủi ro hệ thống tăng trưởng theo hàm số mũ.

Trạng thái trọng yếu trong một hệ thống có nghĩa là nó nằm trên bờ vực của sự sụp đổ. Không phải mọi hệ thống phức hợp đều ở trong tình trạng nguy kịch, vì một số hệ thống có thể ổn định hoặc dưới mức trọng yếu. Một thách thức đối với các nhà kinh tế học là các hệ thống phức hợp không ở trạng thái trọng yếu thường cư xử giống như các hệ thống không phức hợp, và các đặc tính ngẫu nhiên có hệ thống của chúng có thể tỏ ra ổn định và đoán trước được ngay trước thời điểm trọng yếu, thời điểm các đặc tính phóng đại ra và một thảm họa bùng nổ, quá muộn để dừng lại. Một lần nữa, ví dụ uranium được làm giàu chính là minh họa tốt nhất. Một khối uranium nặng 35 pound có hình dáng một khối lập phương không chứa rủi ro. Nó là một hệ thống phức hợp – các hạt hạ nguyên tử tương tác, thích ứng và phân rã – nhưng không có thảm họa nào sắp xảy ra. Nhưng khi khối uranium được thiết kế chính xác thành hai phần, một phần có kích thước bằng quả bưởi và một như cây gậy bóng chày, và chúng được ép chặt với nhau bằng chất nổ liều cao, thì kết quả là một vụ nổ hạt nhân hình thành. Hệ thống đi từ dưới điểm trọng yếu lên điểm trọng yếu thông qua quá trình thiết kế.

Các hệ thống phức hợp cũng có thể đi từ dưới điểm trọng yếu lên điểm trọng yếu một cách tự phát. Chúng biến đổi theo cùng cách mà một con sâu bướm biến thành một con bướm, một quy trình mà các nhà vật lý gọi là trạng thái trọng yếu tự tổ chức (self-organized criticality). Đây là đặc trưng của các hệ thống xã hội, bao gồm thị trường vốn. Hôm nay, thị trường chứng khoán hoạt động tốt và ngày mai, nó bất ngờ sụp đổ. Sự sụp đổ của thị trường chứng khoán kéo dài một ngày với 22,6% vào thứ Hai, ngày 19 tháng 10 năm 1987, và “sụp đổ chớp nhoáng” trong 10 phút “sét đánh” với 7% vào ngày 6 tháng 5 năm 2010 là hai ví dụ về hệ thống tài chính tự tổ chức thành trạng thái trọng yếu. Tại thời điểm đó, chỉ cần một bông tuyết hoặc một lệnh bán để khởi động quá trình sụp đổ. Tất nhiên, sau khi sự đã rồi, người ta có thể lần ngược lại quá khứ và tìm ra lệnh bán hàng được cho là đã khởi động quá trình sụp đổ đó (giống như chuyện đi tìm bông tuyết vậy). Nhưng vấn đề không phải là lệnh bán đó. Vấn đề là trạng thái của hệ thống.

TRÒ CHƠI VÀNG

Việc thao túng thị trường vàng của ngân hàng trung ương là một ví dụ về hành động trong một hệ thống phức hợp có thể đẩy hệ thống đạt đến trạng thái trọng yếu.

Chuyện các ngân hàng trung ương can thiệp vào thị trường vàng không mới, cũng chẳng có gì đáng ngạc nhiên. Khi mà vàng là tiền, và các ngân hàng trung ương kiểm soát tiền, thì các ngân hàng trung ương phải kiểm soát vàng. Trước khi vàng bắt đầu được đưa vào quá trình phi tiền tệ hóa từng phần từ giữa những năm 1970, sự tham gia của ngân hàng trung ương vào thị trường vàng dường như không phải vì mục đích thao túng mà là vấn đề về chính sách, mặc dù chính sách này đã được thực hiện không minh bạch.

Trong kỷ nguyên hậu Bretton Woods, đã có vô số hành vi thao túng thị trường vàng của các ngân hàng trung ương được lên kế hoạch hết sức chi tiết. Năm 1975, Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Arthur Burns đã viết một bản ghi nhớ bí mật gửi Tổng thống Gerald Ford, trong đó có đoạn:

Vấn đề lớn đặt ra là liệu các ngân hàng trung ương và các Chính phủ có nên được tự do mua vàng hay không tại các mức giá được xác định theo thị trường? Cục Dự trữ Liên bang phản đối.

Việc sớm loại bỏ những giới hạn hiện tại đối với hoạt động mua chính thức từ thị trường tư nhân có thể giải phóng thế lực và kích động các hành động gia tăng tầm quan trọng tương đối của vàng trong hệ thống tiền tệ.

Sự tự do như vậy sẽ tạo động lực khuyến khích các Chính phủ định giá số lượng vàng chính thức mà họ đang sở hữu theo mức giá thị trường. Khả năng thanh khoản được tạo ra ở mức độ bất thường như vậy có thể phá hỏng những nỗ lực của chúng ta để đưa lạm phát vào tầm kiểm soát.

Trong khi trao đổi với Bundesbank, tôi đã thu được một thông tin mật rằng, Đức sẽ không mua vàng, cả từ thị trường lẫn từ Chính phủ khác, với giá cao hơn giá chính thức 42,22 đô-la/ounce.

Chỉ ba ngày sau khi văn bản ghi nhớ của Burns được soạn thảo, Tổng thống Ford đã gửi một bức thư tới Thủ tướng Đức Helmut Schmidt, đề cập đến lời khuyên của Burns:

Vàng được vận chuyển đến Nhật Bản bởi hãng Brinks trong tầng trên của hai chiếc Boeing 747 vốn được thiết kế để chuyên chở hàng hóa. Hai chiếc máy bay được huy động không phải vì trọng lượng của vàng mà để phân tán rủi ro. Brinks có hai người giám sát trên mỗi chuyến bay để luôn có một người canh giữ vàng trong khi người kia ngủ.

Tài liệu nói trên chỉ là phần nổi trên tảng băng trôi của hoạt động lũng đoạn thị trường vàng chính thức do các ngân hàng trung ương, các bộ tài chính và các đại lý ngân hàng tương ứng của mỗi bên thực hiện. Tuy nhiên, người ta vẫn bất đồng sâu sắc về việc các Chính phủ sử dụng kết hợp giữa hoạt động mua vàng, bán vàng, cho thuê, hoán đổi, ấn định giá vàng và tạo áp lực chính trị thao túng giá vàng để đạt được các mục tiêu chính sách. Họ đã làm như vậy trong nhiều thập kỷ qua kể từ khi Bretton Woods chấm dứt. Hoạt động bán vàng chính thức đã kiềm chế giá vàng được triển khai trên quy mô lớn bởi các ngân hàng trung ương phương Tây từ năm 1975 đến năm 2009 nhưng kết thúc đột ngột vào năm 2010, vì giá vàng phi mã và người dân đặt câu hỏi về sự khôn ngoan của việc bán một tài sản có giá trị như vậy.

Trường hợp nổi tiếng nhất và bị chỉ trích nặng nề nhất là việc bán 395 tấn vàng Anh do Bộ trưởng Tài chính Gordon Brown thực hiện trong một loạt các phiên đấu giá từ tháng 7 năm 1999 đến tháng 3 năm 2002. Giá trung bình mà Anh nhận được là khoảng 275 đô-la/ounce. Lấy mức giá tham chiếu là 1.500 đô-la/ounce, thiệt hại tài sản của người dân nước Anh do thất bại của Brown đã vượt quá 17 tỉ đô-la. Nghiêm trọng hơn cả thiệt hại về tài sản là việc vị thế của Anh bị giảm đi đáng kể trong số các cường quốc vàng toàn cầu. Gần đây, biện pháp bán vàng như là một hình thức thao túng giá của các ngân hàng trung ương đã mất đi sức hấp dẫn do dự trữ vàng cạn kiệt, giá tăng và Hoa Kỳ công khai từ chối bán vàng của mình.

Các kỹ thuật thao túng giá mạnh hơn của các ngân hàng trung ương và đại lý ngân hàng tư nhân của họ liên quan đến hợp đồng hoán đổi, hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai hoặc hoạt động cho thuê. Những giao dịch “vàng giấy” này cho phép đòn bẩy cực lớn và gây áp lực giảm giá vàng, trong khi vàng vật chất rất hiếm khi rời khỏi hầm chứa của ngân hàng trung ương.

Một giao dịch hoán đổi vàng thường được tiến hành giữa hai ngân hàng trung ương như là một hình thức đổi vàng lấy tiền, với một lời hứa đảo ngược những giao dịch này trong tương lai. Trong thời gian chờ đợi, bên nhận tiền có thể đầu tư kiếm lời trong suốt thời gian có hiệu lực của hợp đồng hoán đổi.

Các giao dịch vàng kỳ hạn và tương lai được thực hiện hoặc là giữa các ngân hàng tư nhân và đối tác, hoặc trên các sàn giao dịch. Đây là những hợp đồng cam kết giao vàng tại một ngày trong tương lai. Sự khác biệt giữa một hợp đồng kỳ hạn và một hợp đồng tương lai là hợp đồng kỳ hạn được giao dịch trên thị trường phi tập trung với một đối tác đã biết, trong khi một hợp đồng tương lai được giao dịch một cách ẩn danh trên sàn giao dịch. Các bên lời hoặc lỗ tùy thuộc vào việc giá vàng tăng hay giảm giữa ngày ghi trên hợp đồng và ngày giao hàng trong tương lai.

Trong một thỏa thuận cho thuê, một ngân hàng trung ương dùng vàng của mình cho một ngân hàng tư nhân thuê với một khoản phí cho thuê cụ thể. Sau đó, ngân hàng tư nhân sẽ bán nó trên cơ sở hợp đồng kỳ hạn. Khi một ngân hàng trung ương cho thuê vàng, nó cung cấp cho các ngân hàng tư nhân một vị thế cần thiết để thực hiện việc bán vàng. Thị trường kỳ hạn sẽ được khuếch đại bởi phương pháp bán vàng không phân bổ (unallocated gold). Khi một ngân hàng bán vàng không phân bổ cho khách hàng, khách hàng không sở hữu những thanh vàng cụ thể. Điều này cho phép các ngân hàng bán nhiều hợp đồng cho nhiều bên trên cơ sở cùng một số vàng. Trong các giao dịch được phân bổ, khách hàng có quyền trực tiếp với những thanh vàng được đánh số cụ thể trong hầm chứa

Những dàn xếp này có một điểm chung, đó là vàng vật chất ít khi được di chuyển và cùng một số vàng có thể được sử dụng để cam kết nhiều lần nhằm hỗ trợ nhiều hợp đồng. Nếu Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York cho JPMorgan ở London thuê 100 tấn vàng, JPMorgan sau đó sẽ có quyền sở hữu hợp pháp theo hợp đồng thuê, nhưng vàng vẫn ở trong hầm chứa của New York. Với vị thế hợp pháp trong tay, JPMorgan có thể bán cùng một số vàng đó 10 lần cho các khách hàng khác trên cơ sở không phân bổ.

Tương tự, một ngân hàng như HSBC có thể tham gia vào thị trường tương lai và bán 100 tấn vàng cho một khách hàng để giao vàng sau ba tháng mà không cần đến vàng vật chất. Người bán chỉ cần đáp ứng các yêu cầu ký quỹ bằng tiền mặt, bằng một phần nhỏ so với giá trị của vàng. So với việc bán vàng vật chất ồ ạt, các giao dịch vàng giấy có đòn bẩy này có hiệu quả hơn rất nhiều trong việc điều chỉnh giá thị trường, vì vàng không phải rời khỏi hầm chứa của ngân hàng trung ương nên tổng sức bán lớn hơn nhiều lần so với số vàng có trong tay.

Cách dễ nhất để các ngân hàng trung ương ngụy trang hành động của họ trên thị trường vàng là sử dụng các trung gian ngân hàng như JPMorgan. Cha đẻ của tất cả các trung gian ngân hàng là Ngân hàng Thanh toán Quốc tế, có trụ sở tại Basel, Thụy Sĩ. Khách hàng của BIS là các ngân hàng trung ương trên thị trường vàng, điều này không có gì đáng ngạc nhiên; trên thực tế, nó là một lý do khai sinh ra BIS vào năm 1930. BIS thực hiện sổ sách và báo cáo tài chính của mình bằng đồng SDR, cũng như IMF. Trang web của BIS ghi rõ, “Khoảng 90% đơn hàng của khách được tính bằng tiền tệ, phần còn lại bằng vàng. Các khoản vàng gửi lên đến 17,6 tỉ SDR (khoảng 27 tỉ đô-la) vào ngày 31 tháng 3 năm 2013. Ngân hàng sở hữu 115 tấn vàng tinh chế vào ngày 31 tháng 3 năm 2013.”

Báo cáo thường niên thứ 83 của BIS cho giai đoạn kết thúc vào ngày 31 tháng 3 năm 2013 viết:

Ngân hàng giao dịch vàng thay mặt cho khách hàng, qua đó cung cấp khả năng tiếp cận một cơ sở thanh khoản lớn trong bối cảnh, ví dụ, tái cân bằng thường xuyên các danh mục dự trữ hoặc những thay đổi lớn trong việc phân bổ tiền tệ dự trữ. Ngoài ra, Ngân hàng cung cấp các dịch vụ liên quan đến vàng như mua bán, tài khoản trả ngay, tài khoản dự phòng, ký gửi có kỳ hạn cố định, nâng cấp, tinh giản và trao đổi địa điểm.

Tài khoản trả ngay (sight account) bằng vàng không phân bổ, còn tài khoản dự phòng bằng vàng có phân bổ. Trong tài chính, trả ngay là một thuật ngữ pháp lý cũ có nghĩa là “có thể thanh toán theo yêu cầu hoặc ngay khi xuất trình”, mặc dù không yêu cầu phải sẵn có vàng cho đến khi yêu cầu thực sự được đưa ra. BIS đạt được cùng một đòn bẩy như các ngân hàng tư nhân của nó thông qua hợp đồng thuê, kỳ hạn và tương lai.

Đáng chú ý là thuyết minh số 15 về các chính sách kế toán trong Báo cáo thường niên năm 2010 của BIS cho biết: “Các khoản cho vay bằng vàng bao gồm những khoản cho vay bằng vàng ấn định kỳ hạn đối với các ngân hàng thương mại.” Cũng trong thuyết minh này trên Báo cáo năm 2013 cho biết: “Các khoản cho vay bằng vàng bao gồm các khoản cho vay bằng vàng ấn định kỳ hạn.” Rõ ràng là đến năm 2013, BIS cho rằng sẽ khôn ngoan hơn khi che giấu sự thật là BIS có giao dịch với các ngân hàng thương mại tư nhân. Sự phủ nhận này là hợp lý, vì BIS là một trong những kênh truyền tải chính của các chính sách thao túng thị trường vàng. Các ngân hàng trung ương gửi vàng cho BIS, sau đó BIS sử dụng số vàng này cho các ngân hàng thương mại thuê. Những ngân hàng thương mại này lại bán số vàng đi thuê trên cơ sở không phân bổ, điều này cho phép họ thu về 10 đô-la hoặc nhiều hơn tiền bán vàng trên mỗi đô-la vàng gửi tại BIS. Áp lực vô cùng lớn đối với việc giảm giá đang diễn ra trên thị trường vàng, nhưng không có thỏi vàng vật chất nào bị đổi chủ. Đây là một hệ thống tốt cho việc đàn áp giá vàng.

Trong khi không ai còn nghi ngờ gì về sự hiện diện của các ngân hàng trung ương trên thị trường vàng, thì thời gian và địa điểm chính xác của các hành động thao túng mà họ thực hiện không được tiết lộ. Tuy nhiên vẫn có thể suy diễn được. Chẳng hạn, ngày 18 tháng 9 năm 2009, IMF đã cho phép bán 403,3 tấn vàng. Trong số đó, 212 tấn đã được bán trong tháng 10 và tháng 11 năm 2009 cho các ngân hàng trung ương của Ấn Độ, Mauritius và Sri Lanka. Thêm 10 tấn nữa được bán cho Ngân hàng Trung ương Bangladesh vào tháng 9 năm 2010. Những thương vụ này được thực hiện bằng cách dàn xếp trước để tránh gây ảnh hưởng đến thị trường. Việc bán 181,3 tấn còn lại bắt đầu vào ngày 17 tháng 2 năm 2010, nhưng danh tính người mua chưa bao giờ được tiết lộ. IMF tuyên bố một vụ bán vàng khác đang “trên thị trường” nhưng cũng cho biết “việc bắt đầu bán vàng trên thị trường không ngăn cản việc bán thêm vàng ngoài thị trường, trực tiếp cho các ngân hàng trung ương quan tâm hoặc các chủ sở hữu chính thức khác”. Nói cách khác, rất có thể 181,3 tấn đã đến Trung Quốc hoặc BIS.

Cùng lúc với việc IMF thông báo và thực hiên hoạt động bán vàng, BIS cũng báo cáo một sự tăng mạnh trong lượng vàng mà họ sở hữu. Vàng của BIS đã tăng từ 154 tấn vào cuối năm 2009 lên hơn 500 tấn vào cuối năm 2010. Có thể IMF đã chuyển sang BIS một phần của số vàng chưa được công bố – 181,3 tấn cho BIS và Ban Ngân hàng của BIS, khi đó nằm dưới sự kiểm soát của Günter Pleines, một cựu Giám đốc ngân hàng trung ương từ Đức, đã bán vàng cho Trung Quốc. Cũng có thể là dòng vàng lớn đến từ các giao dịch hoán đổi vàng của những ngân hàng châu Âu đang tuyệt vọng cố gắng huy động tiền mặt để trả nợ vì giá trị tài sản của họ đã sụp đổ trong suốt cuộc khủng hoảng công. Câu trả lời không được tiết lộ, nhưng dù sao đi nữa, BIS đã sẵn sàng tạo điều kiện cho những hoạt động không minh bạch như vậy trên thị trường vàng như nó đã làm cho Đức Quốc xã và các nước khác từ năm 1930.

Một số bằng chứng thuyết phục nhất cho việc thao túng thị trường vàng đến từ một nghiên cứu được thực hiện bởi bộ phận nghiên cứu của một trong những quỹ đầu cơ vĩ mô toàn cầu lớn nhất thế giới. Nghiên cứu này liên quan đến hai chương trình đầu tư giả định trong khoảng thời gian 10 năm, từ năm 2003 đến năm 2013. Một chương trình sẽ hàng ngày mua vàng tương lai tại mức giá mở cửa trên sàn giao dịch COMEX New York và bán tại mức giá đóng cửa. Một chương trình khác sẽ mua vàng khi hoạt động giao dịch ngoài giờ bắt đầu và bán ngay trước khi COMEX mở cửa vào ngày hôm sau. Có nghĩa là một chương trình sẽ hoạt động theo khung giờ của phiên giao dịch chính thức ở New York và một chương trình khác sẽ hoạt động trong khung giờ ngoài phiên giao dịch. Trong một thị trường không bị lũng đoạn, hai chương trình này sẽ đưa ra kết quả gần như giống hệt nhau theo thời gian, bất chấp những sự biến động trong ngày. Trên thực tế, chương trình New York đã cho thấy những thua lỗ nghiêm trọng, trong khi chương trình ngoài phiên giao dịch lại cho thấy lợi nhuận ngoạn mục vượt xa mức giá trên thị trường vàng trong cùng thời kỳ. Hướng suy diễn không thể tránh khỏi là những kẻ thao túng đã ập vào phiên đóng cửa New York, tạo ra những cơ hội kiếm lời vượt trội cho những người giao dịch ngoài giờ. Vì giá vàng của phiên đóng cửa ở New York là “giá” vàng được báo cáo rộng rãi nhất nên động lực để làm điều này tương đối rõ ràng.

Động lực để các ngân hàng trung ương thao túng thị trường vàng cũng tinh vi như những phương pháp mà họ sử dụng. Các ngân hàng trung ương muốn lạm phát để giảm giá trị thực của nợ Chính phủ và chuyển của cải từ người tiết kiệm sang các ngân hàng. Nhưng các ngân hàng trung ương cũng muốn kìm hãm giá vàng. Những mục tiêu kép này có vẻ khó đối chiếu. Nếu các ngân hàng trung ương muốn lạm phát, và nếu giá vàng tăng sẽ gây ra lạm phát, thì tại sao các ngân hàng trung ương lại kìm hãm giá vàng?

Câu trả lời là các ngân hàng trung ương, chủ yếu là Cục Dự trữ Liên bang, muốn có lạm phát, nhưng họ muốn nó diễn ra có trật tự chứ không phải rối loạn. Họ muốn lạm phát với liều lượng nhỏ để nó không bị chú ý. Vàng rất dễ biến động và khi nó tăng đột biến thì những dự đoán về lạm phát cũng tăng theo. Cục Dự trữ Liên bang và BIS kìm hãm giá vàng không phải là để ngăn nó đừng giảm sâu hơn, mà để giữ cho nó tăng lên một cách có trật tự sao cho người gửi tiết kiệm không để ý đến lạm phát. Các ngân hàng trung ương hành động giống như một cậu bé 9 tuổi nhìn thấy 50 đô-la trong ví của mẹ mình và lấy trộm 1 đô-la với suy nghĩ rằng mẹ sẽ không để ý. Cậu bé biết rằng nếu ví mất 20 đô-la, mẹ sẽ biết và cậu sẽ bị phạt. Lạm phát 3%/năm hầu như không ai để ý, nhưng nếu kéo dài trong hai mươi năm, nó sẽ làm giá trị nợ quốc gia giảm gần một nửa. Kiểu lạm phát chậm, ổn định này là mục tiêu của ngân hàng trung ương. Quản lý những kỳ vọng lạm phát bằng cách thao túng giá vàng, buộc chúng phải giảm đi là lập luận của Chủ tịch FED, Arthur Burns, đưa ra với Tổng thống Gerald Ford trong bản ghi nhớ bí mật năm 1975. Đến nay, lập luận này vẫn không thay đổi.

Tuy nhiên, kể từ đó lại nổi lên một động cơ thậm chí còn nguy hiểm hơn của việc các ngân hàng trung ương thao túng giá vàng. Giá vàng phải được giữ ở mức thấp cho đến khi lượng vàng mà các cường quốc kinh tế sở hữu cân bằng trở lại, và quá trình tái cân bằng này phải được hoàn thành trước khi hệ thống tiền tệ quốc tế sụp đổ. Khi thế giới trở lại với một bản vị vàng, dù là để tạo ra lạm phát hay vì sự cần thiết phải khôi phục lòng tin, thì yếu tố sống còn là phải có sự hỗ trợ từ tất cả các trung tâm kinh tế lớn của thế giới. Một nền kinh tế lớn mà không có đủ vàng sẽ bị loại khỏi bất kỳ một hội nghị Bretton Woods kiểu mới nào, hoặc họ chủ động từ chối tham gia vì không thể kiếm lợi từ việc xác định lại giá vàng. Giống như trong ván poker, Hoa Kỳ sở hữu tất cả các con chíp tại Bretton Woods và tích cực sử dụng chúng để quyết định kết quả. Bretton Woods sẽ xảy ra một lần nữa, các nước như Nga và Trung Quốc sẽ không cho phép Hoa Kỳ áp đặt ý chí của họ. Họ sẽ thích đi theo con đường riêng hơn là phụ thuộc vào quyền bá chủ tài chính của Hoa Kỳ. Sẽ phải có một xuất phát điểm công bằng hơn để thúc đẩy quá trình hợp tác cải tổ hệ thống.

Liệu có phép toán ưa thích nào cho việc tái cân bằng dự trữ không? Nhiều nhà phân tích nhìn vào số liệu thống kê của vàng như tỉ lệ phần trăm trong dự trữ. Hoa Kỳ có 73,3% dự trữ tính bằng vàng. Con số này của Trung Quốc là 1,3%. Nhưng số liệu này lại dễ gây hiểu nhầm. Dự trữ của hầu hết các quốc gia là sự kết hợp giữa vàng và tiền tệ mạnh. Nhưng vì Hoa Kỳ có thể in đô-la nên họ không cần dự trữ ngoại tệ lớn, và kết quả là, vàng chiếm đa số trong vị thế dự trữ của Hoa Kỳ. Mặt khác, Trung Quốc có ít vàng nhưng sở hữu khoảng 3.000 tỉ đô-la dự trữ ngoại tệ. Những dự trữ này có giá trị trong ngắn hạn ngay cả khi chúng dễ có nguy cơ lạm phát trong tương lai. Vì những lý do này, tỉ lệ 73% của Hoa Kỳ đã phóng đại điểm mạnh của họ, trong khi tỉ lệ 1,3% của Trung Quốc lại phóng đại điểm yếu của họ.

Một thước đo tốt hơn về vai trò của vàng như một quỹ dự trữ tiền tệ là chia giá trị thị trường danh nghĩa của vàng cho GDP danh nghĩa (tỉ lệ giữa vàng/GDP). GDP danh nghĩa là tổng giá trị hàng hóa và dịch vụ mà một nền kinh tế sản xuất. Vàng là cơ sở tiền tệ thật sự, tài sản dự trữ đứng sau tiền tệ cơ bản của FED, gọi là M-Zero (M0). Vàng là M-Subzero. Tỉ lệ giữa vàng và GDP cho biết lượng tiền thực sự sẵn có để hỗ trợ nền kinh tế và sức mạnh tương đối của một quốc gia nếu bản vị vàng trở lại. Trong bảng 2 là dữ liệu gần đây của một nhóm các nền kinh tế được lựa chọn với tổng GDP chiếm hơn 75% GDP toàn cầu.

Bảng 2: Tỉ lệ vàng/GDP của đối với các nền kinh tế được lựa chọn

Tỉ lệ vàng/GDP trên toàn cầu là 2,2% cho thấy nền kinh tế toàn cầu đang sử dụng đòn bẩy đối với tiền thực ở mức tỉ lệ 45:1 nhưng nghiêng về phía có lợi đáng kể cho Hoa Kỳ, Eurozone và Nga. Ba nền kinh tế này có tỉ lệ trên mức trung bình toàn cầu. Tỉ lệ của Eurozone là 4,6%, cao gấp đôi mức trung bình toàn cầu. Hoa Kỳ và Nga đang ở trong vị thế ngang hàng chiến lược, kết quả của việc Nga tăng 65% dự trữ vàng kể từ năm 2009. Động năng này là tiếng vang kỳ diệu của “khoảng cách tên lửa” đầu những năm 1960, khi Nga và Hoa Kỳ cạnh tranh vị thế tối cao trong lĩnh vực vũ khí hạt nhân. Sự cạnh tranh đó được cho là không ổn định và dẫn đến các thỏa thuận giới hạn vũ khí chiến lược trong những năm 1970, nhờ đó duy trì thế ổn định hạt nhân trong 40 năm qua. Nga hiện đã xóa bỏ “khoảng cách vàng” và đứng ngang hàng với Hoa Kỳ.

Các liên kết yếu thế một cách rõ ràng là Trung Quốc, Anh và Nhật Bản, mỗi nước có tỉ lệ 0,7%, ít hơn 1/3 tỉ lệ của Hoa Kỳ-Nga và nhỏ hơn nhiều so với tỉ lệ của Eurozone. Các nền kinh tế lớn khác, như Brazil và Australia, thậm chí còn thấp hơn, trong khi dự trữ vàng của Canada rất khiêm tốn trong tương quan với quy mô của nền kinh tế nước này.

Nếu vàng không phải là tiền thì những tỉ lệ này là không quan trọng. Tuy nhiên, nếu có sự sụp đổ của niềm tin vào đồng tiền pháp định và sự quay trở lại của tiền tệ được bảo đảm bằng vàng, dù là cố ý hay do phản ứng khẩn cấp, thì những tỉ lệ này sẽ xác định ai sẽ có ảnh hưởng lớn nhất trên bàn đàm phán của IMF hoặc G20 để cải tổ hệ thống tiền tệ quốc tế. Theo hình hình hiện nay, Nga, Đức và Hoa Kỳ sẽ chiếm ưu thế trong những cuộc thảo luận này.

CÚ LỪA CỦA TRUNG QUỐC

Một lần nữa chúng ta lại nói về Trung Quốc. Có vẻ như vô lý khi thừa nhận rằng hệ thống tiền tệ quốc tế có thể được cải tổ với sự tham gia mạnh mẽ của Trung Quốc, nền kinh tế lớn thứ hai thế giới (thứ ba nếu Eurozone được coi là một chủ thể đơn lẻ). Người ta ngầm hiểu rằng Trung Quốc có dự trữ vàng lớn hơn nhiều so với báo cáo chính thức của nó. Nếu Bảng 2 được điều chỉnh lại để thể hiện Trung Quốc với dự trữ vàng ước tính – nhưng chính xác hơn – là 4.200 tấn, thì sự thay đổi trong các tỉ lệ này sẽ rất lớn.

Trong Bảng số liệu được sửa đổi, tỉ lệ toàn cầu tăng nhẹ từ 2,2% lên 2,5%, đưa đòn bẩy vàng toàn cầu lên 40:1. Hơn thế, Trung Quốc sẽ gia nhập “câu lạc bộ vàng” với tỉ lệ 2,7%, tương đương với Nga và Hoa Kỳ, cao hơn mức trung bình toàn cầu.

Bảng 3: Tác động của việc mua vàng bí mật của Trung Quốc lên các tỉ lệ vàng/GDP

Mặc dù hiếm khi được thảo luận công khai bởi giới tinh hoa tiền tệ, nhưng việc tỉ lệ vàng của Trung Quốc từ 0,7% lên 2,7%, như được thể hiện ở Bảng 2 và Bảng 3, thực sự đã xảy ra trong những năm gần đây. Khi quá trình tái cân bằng vàng hoàn tất, hệ thống tiền tệ quốc tế có thể chuyển sang một trạng thái cân bằng mới nếu Trung Quốc bị bỏ lại phía sau với dự trữ toàn tiền giấy. Sự gia tăng trong dự trữ vàng của Trung Quốc được thiết kế để đem lại cho quốc gia này một vị thế ngang hàng về vàng với Nga, Hoa Kỳ và Eurozone, và để tái cân bằng dự trữ vàng toàn cầu.

Sự tái cân bằng này mở đường cho hoặc là lạm phát toàn cầu, hoặc là việc huy động vàng khẩn cấp như một tiền tệ dự trữ, nhưng con đường này đã và đang trở nên phức tạp đối với Trung Quốc. Khi châu Âu và Nhật Bản trỗi dậy từ đống tro tàn của Chiến tranh Thế giới II, họ có thể mua vàng bằng những đồng đô-la thặng dư thương mại của họ, vì đồng đô-la có thể được chuyển đổi tự do ở một mức giá cố định. Dự trữ vàng của Mỹ giảm khoảng 11.000 tấn từ năm 1950 đến năm 1970 khi châu Âu và Nhật Bản dùng đô-la mua vàng. 30 năm sau, Trung Quốc là quốc gia mậu dịch chi phối thị trường quốc tế, thu về thặng dư khổng lồ bằng đô-la. Tuy nhiên, cửa sổ vàng đã đóng từ năm 1971 và Trung Quốc không thể hoán đổi đô-la lấy vàng của Hoa Kỳ ở một mức giá cố định. Kết quả là, Trung Quốc buộc phải mua dự trữ vàng của mình trên thị trường mở và thông qua các mỏ trong nước.

Việc mua lại vàng trên cơ sở thị trường này tạo ra ba nguy cơ cho Trung Quốc và thế giới. Thứ nhất, tác động của những đợt mua vàng khổng lồ như vậy đến thị trường có nghĩa là giá vàng có thể tăng vọt trước khi Trung Quốc hoàn thành việc tái cân bằng. Thứ hai, nền kinh tế Trung Quốc đang phát triển nhanh đến nỗi số lượng vàng cần thiết để đạt được vị thế ngang hàng là một mục tiêu không ngừng tăng lên. Thứ ba, Trung Quốc không thể bỏ dự trữ đô-la để mua vàng vì nó sẽ làm tăng thêm gánh nặng cho Hoa Kỳ với lãi suất cao hơn, ảnh hưởng đến nền kinh tế Trung Quốc nếu người tiêu dùng Mỹ ngừng mua hàng Trung Quốc như đòn đáp trả.

Nguy cơ lớn nhất đối với Trung Quốc trong tương lai gần là lạm phát sẽ xuất hiện ở Hoa Kỳ trước khi Trung Quốc thu thập được đủ số vàng cần thiết. Trong trường hợp đó, sự kết hợp giữa tăng trưởng nhanh hơn của Trung Quốc và giá vàng cao hơn sẽ gây tốn kém cho việc duy trì tỉ lệ vàng/ GDP. Tuy nhiên, một khi đã có đủ vàng thỏi, Trung Quốc sẽ có vị thế được phòng vệ vì bất cứ khoản nào họ bị mất đi vì lạm phát cũng sẽ lấy lại được nhờ giá vàng cao hơn. Đến lúc đó, Trung Quốc có thể bật đèn xanh cho lạm phát ở Mỹ. Tiến trình hướng đến dự trữ vàng được phân phối đồng đều cũng giải thích cho những nỗ lực kiểm soát giá của ngân hàng trung ương, vì Hoa Kỳ và Trung Quốc đang chia sẻ những lợi ích chung trong việc giữ giá vàng ở mức thấp cho đến khi Trung Quốc mua được vàng. Giải pháp cho Hoa Kỳ và Trung Quốc là điều phối việc kìm hãm giá vàng thông qua hợp đồng hoán đổi, cho thuê và tương lai. Một khi việc tái cân bằng được hoàn thành, có lẽ vào năm 2015, họ sẽ có ít lý do hơn để kìm hãm giá vàng vì Trung Quốc không còn bị thiệt thòi trong trường hợp tăng giá.

Không khó để tìm ra bằng chứng cho thấy Hoa Kỳ đang hỗ trợ hoạt động mua vàng của Trung Quốc. Lời bình luận kích thích nhất đến từ Min Zhu, Phó Giám đốc Điều hành IMF. Để trả lời câu hỏi gần đây liên quan đến hoạt động mua vàng của Trung Quốc, ông trả lời, “Hoạt động mua vàng của Trung Quốc là hợp lý vì phần lớn dự trữ vàng toàn cầu đều thành phần tín dụng nhất định, chúng là tiền giấy. Cũng tốt nếu tích trữ một phần dự trữ trong cái gì đó có thực”. Việc sử dụng thuật ngữ tín dụng để mô tả dự trữ phù hợp với thực tế rằng tất cả tiền giấy đều là một nghĩa vụ nợ của ngân hàng trung ương và do đó một hình thức của nợ. Trái phiếu kho bạc mua bằng tiền giấy cũng giống như một hình thức nợ. Việc Min Zhu phân biệt giữa dự trữ tín dụng và dự trữ thực đã nêu bật vai trò của vàng như loại tiền cơ sở có thực, hay M-Subzero.

Phản ứng trong nội bộ cộng đồng an ninh quốc gia Hoa Kỳ đối với việc tái cân bằng vàng của Trung Quốc khá thờ ơ. Khi được hỏi về hoạt động mua vàng của Trung Quốc, một trong những quan chức tình báo cấp cao của Mỹ nhún vai, “Phải có ai sở hữu nó chứ” như thể dự trữ vàng là một phần của phiên chợ đồ cũ trên quy mô toàn cầu vậy. Một quan chức cấp cao trong văn phòng Bộ trưởng Quốc phòng bày tỏ lo ngại về những tác động chiến lược mà kế hoạch tái cân bằng vàng của Trung Quốc có thể gây ra, nhưng sau đó nói tiếp, “Ngân khố thực sự không thích khi chúng ta nói về đồng đô-la”.

Lầu Năm Góc và CIA luôn chặn miệng FED và Kho bạc Hoa Kỳ khi chủ đề chuyển sang vàng và đô-la, trong khi Quốc hội hầu như rất mù mờ về chủ đề này. Theo Nghị sĩ James Himes, một trong bốn thành viên duy nhất ở cả hai đảng có vị trí trong cả hai Ủy ban Dịch vụ Tài chính Hạ viện và Uỷ ban Đặc biệt chuyên trách Tình báo Thượng viện, “Tôi chưa bao giờ nghe thấy bất kỳ cuộc thảo luận nào về việc mua vàng dự trữ.” Với quân đội, các cơ quan và Quốc hội đều không quan tâm hoặc chưa được thông báo về hoạt động mua vàng của Trung Quốc, Kho bạc và FED rảnh tay giúp đỡ người Trung Quốc cho đến khi Trung Quốc hoàn thành mục tiêu tái cân bằng.

Bất chấp những biện pháp kín đáo và tinh vi để tái cân bằng vàng toàn cầu, ngày càng có nhiều dấu hiệu cho thấy hệ thống tiền tệ quốc tế có thể sụp đổ trước khi hoàn thành quá trình chuyển sang vàng hoặc SDR. Trong mắt những người ủng hộ thuyết hỗn độn, hệ thống này đang chao đảo. Hầu như mỗi hợp đồng “vàng giấy” đều có khả năng chuyển thành việc giao vàng vật chất, chỉ cần một thông báo và điều khoản chuyển đổi. Phần lớn các hợp đồng tương lai đều được gia hạn đến những thời hạn thanh toán xa hơn, hoặc được đóng lại thông qua một hợp đồng đền bù. Tuy nhiên, bên mua của hợp đồng vàng tương lai có quyền yêu cầu giao vàng vật chất bằng cách đưa ra thông báo và sắp xếp để nhận hàng từ kho được chỉ định. Một hợp đồng cho thuê vàng có thể được chấm dứt bởi bên cho thuê vào cuối kỳ hạn. Vàng không phân bổ có thể được chuyển thành các vàng thỏi được phân bổ, thông thường bằng cách trả thêm phí, và vàng được phân bổ sau đó có thể được giao cho chủ sở hữu theo yêu cầu. Một số cổ đông quỹ hoán đổi giao dịch vàng (exchanged-traded fund - ETF) có thể chuyển đổi sang vàng vật chất bằng cách dùng cổ phiếu mua vàng rồi nhận vàng từ kho ETF.

Yếu tố có tiềm năng gây mất ổn định là lượng vàng phụ thuộc vào hợp đồng trên giấy tờ có giá trị gấp hàng trăm lần lượng vàng vật chất được sử dụng để bảo đảm cho những hợp đồng đó. Chừng nào chủ sở hữu còn đứng tên trên hợp đồng giấy tờ, hệ thống vẫn ở trạng thái cân bằng. Nếu những chủ sở hữu với số lượng lớn định yêu cầu giao vàng vật chất, họ có thể trở thành bông tuyết trên một ngọn núi vàng không ổn định. Khi những người sở hữu khác nhận ra rằng vàng vật chất sẽ cạn kiệt trước khi họ có thể chuộc lại hợp đồng vàng thỏi, thì một cú rơi nhẹ có thể leo thang thành một trận lở tuyết, một cuộc tháo chạy vốn khỏi ngân hàng thực sự, trừ khi các ngân hàng trong trường hợp này là những kho vàng đang hỗ trợ cho các sàn giao dịch và ETF. Đây là những gì xảy ra vào năm 1969 khi các đối tác thương mại châu Âu của Hoa Kỳ được nhận tiền mặt bằng đô-la Mỹ thay cho vàng vật chất. Tổng thống Nixon đã đóng cửa sổ vàng vào tháng 8 năm 1971. Nếu không làm như vậy, các hầm vàng của Mỹ ở Fort Knox sẽ trở nên trống trơn vào cuối những năm 1970.

Một động năng tương tự đã bắt đầu vào ngày 4 tháng 10 năm 2012, khi giá vàng giao ngay chạm mức cao nhất lúc bây giờ là 1.790 đô-la/ounce. Kể từ đó, vàng đã giảm hơn 12% trong sáu tháng tiếp. Sau đó, vàng giảm thêm 23,5% xuống còn 1.200 đô-la/ounce vào cuối tháng sáu. Không những chẳng dọa được người mua, mà việc giá vàng sụp đổ còn khiến vàng có vẻ rẻ hơn đối với hàng triệu người mua cá nhân trên khắp thế giới. Họ xếp hàng trước các ngân hàng và cửa hàng, nhanh chóng mua sạch nguồn cung. Người muốn mua vàng thỏi tiêu chuẩn 400 ounce và 1 ki-lô-gram không tìm thấy được người bán. Họ phải đợi gần 30 ngày để các nhà máy tinh chế vàng sản xuất xong. Argor-Heraeus và Pamp – hai cơ sở tinh chế vàng của Thụy Sĩ – đã phải làm ngày làm đêm để đáp ứng nhu cầu. Nhiều đợt trả nợ quy mô lớn được thực hiện trong các quỹ ETF, không phải vì tất cả các nhà đầu tư đều tin rằng giá vàng sẽ giảm, mà do một số người muốn có vàng thỏi từ kho ETF. Trong các nhà kho của COMEX đang giữ vàng để thanh toán hợp đồng tương lai, vàng tồn kho cạn kiệt đến mức chưa từng thấy kể từ đợt Khủng hoảng 2008. Các hợp đồng vàng tương lai rơi vào tình trạng bù hoãn bán (backwardation), điều kiện rất bất thường, trong đó vàng để giao ngay đắt hơn vàng giao theo kỳ hạn. Thông thường, trường hợp ngược lại chiếm ưu thế vì người bán kỳ hạn phải trả tiền kho bãi và bảo hiểm. Đây là một dấu hiệu khác của sự thiếu hụt vàng vật chất cấp tính và nhu cầu cao đối với việc nhận vàng vật chất ngay lập tức.

Nếu ngày hôm nay, một cơn khủng hoảng mua vàng nổ ra thì không có bất cứ cửa sổ vàng đơn nhất nào để Tổng thống đóng lại. Thay vào đó, vô số các điều khoản hợp đồng được in chữ nhỏ li ti mà người mua cũng hiếm khi nghiên cứu sẽ được huy động. Sàn giao dịch vàng tương lai có khả năng chuyển đổi hợp đồng để có thể thanh toán bằng tiền mặt để đóng các kênh giao vàng vật chất. Các ngân hàng vàng thỏi cũng có thể thanh toán hợp đồng vàng kỳ hạn bằng tiền mặt và từ chối cho người mua chuyển đổi sang vàng phân bổ. Các điều khoản “chấm dứt sớm” và bất khả kháng bị chôn vùi trong hợp đồng nay lại được mang ra sử dụng bởi những ngân hàng đã bán nhiều hơn số vàng họ có trong tay. Kết quả là các nhà đầu tư sẽ nhận được một khoản thanh toán bằng tiền mặt khi đến ngày chấm dứt hợp đồng, nhưng chỉ vậy thôi. Các nhà đầu tư sẽ nhận được một số tiền mặt nào đó nhưng không có vàng thỏi, và sẽ bỏ lỡ đợt tăng giá chắc chắn sẽ xuất hiện ngay sau đó.

Mặc dù vàng vật chất đang chứng kiến tình trạng cung thiếu, cầu cao vào đầu năm 2014, điều này không nhất thiết có nghĩa là sắp diễn ra một sự thay đổi trong giá vàng. Không phải mọi chuyến trượt tuyết biến thành một trận tuyết lở. Đôi khi những khối tuyết đang chờ đợi những điều kiện ban đầu khác để ập xuống. Các ngân hàng trung ương vẫn có những nguồn lực khổng lồ, bao gồm cả những đợt bán vàng vật chất để đẩy giá vàng lên trong ngắn hạn. Tuy nhiên, bộ tín hiệu báo động đã tắt. Khả năng của các ngân hàng trung ương để duy trì một mức giá trần cho vàng sẽ gặp nhiều thách thức và các khách hàng sở hữu giấy tiền lại sẵn sàng ồ ạt đòi hỏi vàng vật chất. Khi các hoạt động mua vàng của Trung Quốc vẫn đang gấp rút diễn ra, toàn bộ hệ thống tiền tệ quốc tế bị treo trên lưỡi dao tham vọng của Trung Quốc và của cầu thế giới đối với vàng vật chất.

Trong khi giá vàng dao động giữa hai thế lực nhu cầu vật chất và hành vi thao túng của ngân hàng trung ương, thì một thảm họa lớn khác đang lờ mờ xuất hiện: Cục Dự trữ Liên bang đang đứng trên bờ vực phá sản, nếu không muốn nói là đã bước qua mép vực. Kết luận này không phải từ một người theo phe chỉ trích FED, mà từ Frederic S. Mishkin, một trong những nhà kinh tế tiền tệ xuất sắc nhất thế giới, cố vấn của Ben Bernanke cũng như các Thống đốc và chuyên gia kinh tế của FED. Trong bài báo Crunch Time: Fiscal Crises and the Role of Monetary Policy (Giai đoạn Nước rút: Khủng hoảng Tài khoá và Vai trò của Chính sách Tiền tệ) được xuất bản vào tháng 2 năm 2013 mà ông viết cùng một số đồng nghiệp, Mishkin cảnh báo rằng FED đang tiến đến rất gần điểm mà tại đó quyền độc lập của nó bị tổn thương nghiêm trọng và mục đích duy nhất còn lại của nó là tiền tệ hóa chi tiêu thâm hụt bằng cách gây ra lạm phát.

Mishkin và các đồng tác giả đã vận dụng lý thuyết về tính phức hợp và các hàm đệ quy trong phân tích của họ tốt hơn so với bất kỳ đồng nghiệp nào khác. Họ chỉ ra vòng lặp phản hồi trong tài chính quốc gia giữa các nước có thâm hụt lớn hơn, kéo theo chi phí đi vay cao hơn, dẫn đến thâm hụt vàng lớn và chi phí đi vay càng cao, cứ thế tiếp diễn cho đến khi vòng xoáy tử thần bắt đầu. Lúc đó, các quốc gia đang phải đối mặt với sự lựa chọn khó khăn giữa việc giảm thâm hụt thông qua cái gọi là các biện pháp thắt lưng buộc bụng, hay vỡ nợ. Mishkin lập luận rằng, chính sách thắt lưng buộc bụng có thể làm ảnh hưởng đến tăng trưởng danh nghĩa, giảm tỉ lệ nợ/GDP và có khả năng gây ra một đợt vỡ nợ trong trong quá trình cố gắng ngăn chặn một các xu hướng.

Theo quan điểm của Mishkin, có một cách khác trong đó ngân hàng trung ương cố gắng duy trì tỉ lệ lãi suất trong tầm kiểm soát bằng cách nới lỏng tiền tệ, trong khi các chính trị gia khởi động những giải pháp ngăn chặn thâm hụt dài hạn. Trong khi đó, thâm hụt ngắn hạn có thể chịu đựng được để tránh phải thắt lưng buộc bụng. Chính sách nới lỏng tài khóa và tiền tệ trong ngắn hạn sẽ hiệu quả trong việc kết hợp với nhau để duy trì nền kinh tế tăng trưởng, trong khi các biện pháp cải tổ tài khoá dài hạn sẽ đảo ngược vòng xoáy tử thần.

Mishkin nói rằng, phương pháp này hoạt động tốt trên lý thuyết, nhưng ông lại đưa chúng ta trở lại với thế giới thực của các hệ thống chính trị kém hiệu quả để rồi rốt cuộc vẫn phải dựa vào nới lỏng tiền tệ để né tránh những lựa chọn khó khăn về mặt tài khóa. Mishkin gọi điều kiện này là “thống trị tài chính”. Bài báo của ông mô tả cuộc khủng hoảng mà sự thống trị tài chính gây ra:

Trong điều kiện cực đoan, chính sách tài khóa không bền vững có nghĩa là hạn chế về ngân sách liên thời gian của Chính phủ sẽ phải thỏa mãn bằng cách phát hành nghĩa vụ nợ tiền tệ, được gọi là sự thống trị tài khoá, hoặc không thì bằng một tuyên bố vỡ nợ công. Sự thống trị tài chính buộc ngân hàng trung ương phải theo đuổi chính sách tiền tệ lạm phát ngay cả khi nó đưa ra một cam kết mạnh mẽ rằng sẽ kiểm soát lạm phát, đi kèm là một mục tiêu lạm phát. Ở một số thời điểm trong tương lai, sự thống trị tài khóa sẽ buộc ngân hàng trung ương phải kiếm tiền từ nợ nần, do vậy, bất chấp chính sách tiền tệ thắt chặt trong hiện tại, lạm phát sẽ tăng lên.

Cuối cùng, ngân hàng trung ương không còn quyền lực để né tránh những hậu quả của một chính sách tài chính không bền vững. Nếu ngân hàng trung ương chi trả cho những đợt mua nợ Chính phủ dài hạn trên thị trường mở với tiền dự trữ vừa in thêm thì cuối cùng tất cả những gì mà việc mua bán trên thị trường mở là trao đổi nợ Chính phủ dài hạn (dưới hình thức nợ Kho bạc ban đầu) lấy nợ Chính phủ qua đêm (dưới hình thức dự trữ có lãi suất). Người ta thừa hiểu rằng bất kỳ sự hoán đổi nợ dài hạn lấy nợ ngắn hạn nào trên thực tế cũng làm cho Chính phủ dễ bị tổn thương hơn một chuyến bay tự nạp nhiên liệu từ nợ Chính phủ, hoặc trong trường hợp của Hoa Kỳ, là một chuyến bay tự nạp nhiên liệu từ đồng đô-la.

Sự thống trị tài khóa đặt một ngân hàng trung ương giữa một tảng đá và một quyết định khó khăn. Nếu ngân hàng trung ương không kiếm được tiền từ khoản nợ thì lãi vay của nợ Chính phủ sẽ tăng mạnh. Do đó, ngân hàng trung ương thực sự có rất ít lựa chọn và bị buộc phải mua nợ của Chính phủ rồi kiếm tiền từ đó, cuối cùng đẩy lạm phát tăng cao.

Mishkin và các đồng tác giả chỉ ra một sự sụp đổ khác trong quá trình trên, không liên quan gì đến quá trình tạo ra tiền và lạm phát từ nợ công. Khi FED mua nợ dài hạn bằng tiền mới in, bảng cân đối xuất hiện những khoản thua lỗ lớn tính theo giá thị trường do lãi vay tăng lên. FED sẽ không để lộ những tổn thất này cho đến khi thực sự phải bán trái phiếu như một phần của chiến lược rút lui, mặc dù các nhà phân tích độc lập có thể ước tính được quy mô tổn thất từ những thông tin được công bố công khai.

Quá trình kiếm tiền từ nợ vay để FED lại với sự lựa chọn của Hobson. Nếu Hoa Kỳ nghiêng về giảm phát, tỉ lệ nợ/ DGP sẽ tồi tệ hơn vì không đủ tăng trưởng danh nghĩa. Nếu Hoa Kỳ nghiêng về lạm phát, tỉ lệ nợ/GDP sẽ tồi tệ hơn vì lãi suất đi vay của Mỹ cao hơn. Nếu FED chống lạm phát bằng cách bán tài sản, họ sẽ gánh chịu những tổn thất từ đợt bán trái phiếu, và tình trạng mất khả năng thanh toán của nó sẽ trở nên rõ ràng. Tình trạng này sẽ làm xói mòn niềm tin, tự đẩy lãi suất lên cao hơn. Thua lỗ trái phiếu của FED cũng sẽ làm tỉ lệ nợ/GDP xấu đi, vì FED không thể chuyển lợi nhuận cho Ngân Khố, khiến thâm hụt tăng lên. Dường như không có cách nào để Hoa Kỳ thoát khỏi cuộc khủng hoảng nợ công. Các lối ra đều bị chặn lại. FED đã tránh được “cơn đau đớn” trong năm 2009 với những nỗ lực tiền tệ và các biện pháp thao túng thị trường, nhưng cơn đau đó chỉ tạm lắng xuống để chờ ngày trở lại. Ngày đó chính là bây giờ.

Giới tinh hoa tiền tệ toàn cầu, FED, IMF và BIS đang chạy đua cùng thời gian. Họ cần thời gian để Hoa Kỳ đạt được những mục tiêu cải tổ tài khoá dài hạn. Họ cần thời gian để tạo ra thị trường SDR toàn cầu. Họ cần thời gian để tạo điều kiện cho Trung Quốc mua vàng. Vấn đề là không còn thời gian. Một cuộc tháo chạy vàng đã bắt đầu trước khi Trung Quốc có được cái họ cần. Sự sụp đổ niềm tin vào đồng đô-la đã bắt đầu trước khi SDR sẵn sàng để thay thế vị trí của nó. Tình trạng mất khả năng thanh toán của FED đang lờ mờ hiện ra sẽ xuất hiện. Khi khoảnh khắc 11/9 ập đến, hệ thống sẽ nhấp nháy đỏ.